我们认为，销售费用降低、边际效率提升是利润增长的主因。虽然养殖景气下行、存栏量下降导致收入增幅较小，但公司口蹄疫疫苗凭借质量优势和口碑传播，奠定了其市场苗龙头的地位，变相降低了其销售费用的支出，提升利润空间。
    疫苗招标推迟，或导致收入确认递延至二季度。由于各省市在Q1 对疫苗招标政策存在变动预期，导致其观望时间过长，或将影响公司招标苗Q1收入的确认进度，并递延到Q2 才能够确认，但这并不会影响公司全年范围的招标苗收入。我们认为，公司招标苗收入将保持平稳增长，尤其是牛羊三价疫苗有望实现高增长。而市场苗方面，由于2015 年上半年母猪、生猪存栏量大幅下降，加之养殖盈利情况整体不乐观，预计公司市场苗的销售量增速平稳，且要等到下半年养殖景气上升期，顺势扩大销售额。
    撤回非公开发行并不影响基本面，且公司扩张步伐未止。最新公告显示，由于公司拟投资建设的生物产业园规划用地尚在落实中，而自有资金较为充裕，可满足当前生产经营需要，其短期融资的必要性不强，因此撤回非公开发行申请。我们认为，公司Q1 末账面货币资金8.98 亿，资产负债率低、流动性好，短期并不必须进行融资，撤回申请更是明智之举，以便后期随时再次提交融资申请。此外，公司的扩张不仅体现在口蹄疫疫苗产能的提升，也体现在产品梯队的扩充上。2015-16 年，预计公司将陆续有布病、猪圆环、禽苗和BVD+IBR 二联等疫苗上市。
    海外合作、政策改革或将形成催化。2014 年，公司与埃塞俄比亚、盖茨基金等机构已展开深层次的交流，对非洲疫情、疫苗生产销售和政策等进行了考察，并完成投资可行性研究。我们认为，公司与公益机构的合作只是第一步，为后续进军海外市场、寻求合作伙伴提供了基础。2015 年，公司在海外项目的兑现或对股价形成催化，与此同时，我国动物疫苗行业或面临招标政策改革，利好金宇集团等龙头公司，并有望于今年下半年出台，亦可能对公司股价形成催化。
    风险提示：新型疫病大规模流行；新产品研发不及预期；养殖景气低于预期等。
    维持“买入”评级。公司边际效率提升，费用成本下降，利润实现增长；招标收入或递延至二季度，全年高增长可期；账上现金充裕，且管理层市值管理动力足，不排除外延式扩张形成催化。作为纯疫苗企业，给予公司未来三年50 倍PE 的高估值，虽然撤销非公开发行不再摊薄业绩，但基于一季报情况，暂时维持2015/16/17 年EPS 为1.79/2.38/3.11 的盈利预测，目标价89.50 元。维持“买入”评级