原因在于一季度销售费用低于预期。1Q15 净利增长主要来自于营收增8%、毛利率增0.8pct 与销售费用下降2.1pct。
    原酿造仍是推广重点，15 年仍是转型年。估计1Q15 酱油业务同比增10%-15%，延续增长势头，原因在于一是春节错位因素导致1Q15 销量增多，事是调整产品结构致均价提升。估计节日消费带动原酿造单季度实现营收0.2亿以上，2H15 复制广西经验从一线城市开始推广，渠道铺货、广告宣传均为原酿造造势，同时加大商超进驻力度。15 年仍是转型年，估计全年原酿造可实现收入0.8-1 亿，植物油可能仍延续下滑趋势，预计全年总营收增9%。
    1Q15 毛利率有所改善，全年销售费用率应同比走高，15 年可能仍是投入年。受益于酱油产品结构改善，1Q15 毛利率30.8%，同比增0.8 个pct。公司销售费用率10.7%，同比降2.1pct，猜测应是部分费用提前4Q14 确认。往15年看，2H15 产能释放后转固折旧可能对毛利率产生负面影响；一线城市酱油竞争激烈，商超渠道需要投入较高费用，原酿造推广持续进行，15 年销售费用率走高应是大概率亊件。
    主业仍在转型调整，外延扩张预期强烈。公司15 年战略仍是聚焦酱油单品，在一线城市复制广西模式，坚定走转型升级之路；同时收缩植物油品类，以场景消费概念打造“鱼喷香”单品，聚集、调整应是15 年主旋律。公司参股合兴基金意在外延式扩张，很可能在食品领域幵购与公司产品、渠道互补、产生协同效应的企业，向大股东定增4.5 亿后现金充足，进一步强化了幵购预期。
    盈利预测与估值：根据1Q15 财报略调升收入与投资净收益预测，上调15年盈利预测6%，预计公司15-16 年实现每股收益0.37、0.43 元，同比分别增27%和17%，最新收盘价对应的PE 分别为44 和37 倍，维持“推荐”投资评级，未来外延式扩张落地可能成为估值提升的催化剂。
    风险提示：原材料价格上涨以及食品安全亊件。