点评：
    14 年业绩拐点得到验证。
    危废无害化、废电拆解及市政固废等业务增速较快。报告期东江环保实现收入20.5 亿元，同比增长29.4%，主因如下：1）危废无害化业务快速增长，报告期危废无害化业务收入4.0 亿元，同比增长63%；2）电子废弃物拆解业务（清远和厦门绿洲）2.2 亿收入成为完全增量（13 年此项收入为0）；3）市政固废处理（2.1 亿收入，YOY 为54.8%）和环境工程业务（1.6 亿收入，YOY 为65.6%）成为生力军。此外，在金属价格持续下行压力下，公司资源化业务收入9.4 亿元，同比仅下降6.6%。
    高毛利危废无害化业务收入占比提升，使得综合毛利率稳定上升。报告期公司业务综合毛利率32.5%，较去年同期上升2pct，主因如下：1）危废无害化业务的毛利率高达57.7%（较去年同期提高0.32pct），该业务收入同比增速63%，在销售收入占比中达到20%，直接引致综合毛利率的提升；2）资源化业务得益于集团产品结构的提升，毛利率达到30.2%，较去年同期上升3.9pct。
    期间费用管控良好。受资源化业务影响，销售费用率1.6%，较去年同期下降0.8pct；管理费用率与去年基本持平（13.9%）；财务费用率1.2%，较去年同比增加1.1pct（去年同期为1.1%），主要系14 年利息支出较上年增加0.23 亿元，同比增长1547%。从公司期间费用率情况看，14 年为16.7%，较13 年上升0.3pct，基本保持稳定，体现了公司较强的费用管控能力。
    权益净利润增长21%，增速略低于收入端。报告期公司营业利润3.0 亿元，同比增长27%，实现净利润2.5亿元，同比增长20.8%。利润端增速低于收入端的主因如下：1）14 年计提了0.48 亿元的资产减值损失，主要是无形资产减值损失计提0.275 亿元（上期为0，因龙岗危废填埋即将出现饱和，因此计提补摊成本），厦门绿洲未完成业绩承诺，厦门联创给予公司660 万的补贴，但按照660 万元计提商誉减值准备；2）营业外收入略有上升以及所得税率提高2pct 对于公司净利率有一定影响。
    内生增长15 年加速。公司异地拿单情况良好，8 月25 日公司中标江西省工业固体废物处置中心项目无害化部分（即江西省危险废物处理处置）的BOT 特许经营权项目，建设规模为危险废物处理处置规模8.1 万吨/年，总投资约9 亿元。我们认为这是公司具有旗帜意义的外埠订单，中标大体量项目证明公司的处理能力和品牌优识度得到了广东省外地区的认可，内生对公司的全国性开拓布局的意义正在显现。另外粤北危险处理处置中心项目于2014 年10 月获得焚烧、物化及废水综合处理等4 个子项目共25.13 万吨/年危废处理资质； 江门工业废物处理项目（19.85 万吨/年）、嘉兴德达迁扩建项目（6 万吨/年） 等项目预计将于2015 年上半年建成投产，15 年内生增长将加速。
    拟收购湖北天银，公司外延战略延续。14 年以来公司外延并购速度明显加快，我们强调危废处置以及废电/报废汽车拆解业务作为牌照运营类，地方区域割裂相对严重，而目前宏观经济低迷，金属价格较低，使得区域性危废/工业固废/废电拆解企业盈利困难，上市公司通过资金优势进行并购，实现异地扩张，是行业集中度提升的大趋势，也是公司发展的优选路径。14 年以来公司外延并购速度大大加快，目前公司在手现金仍有10.2亿元， 3.5 亿元公司债已发行，公司资金可使用量较高，未来外延并购的充分性十足。公司年报同日公告拟使用7350 万元用于收购并增资湖北天银经济循环发展公司，取得其60%股权。湖北天银主营废电拆解（100万台/年，已向财政部申请补贴基金），废车无害化（2 万台/年。基本建成），废车拆解（5 万台/年，基本建成），危废处置（3.5 万吨/年，目前处于建设期，预计15 年建成），是为数不多的综合性牌照企业。湖北天银原股东承诺15/16 年净利润不低于1000/2000 万元，按照60%股权比例测速，贡献公司权益净利润600/1200万元。目前公司仍处于停牌阶段，我们预计公司15 年在外延并购方面将会有很大斩获。  投资建议：维持增持评级。我们预测东江环保2014、15 年备考EPS 为1.2、1.6 元，对应PE 为42、31 倍，我们强调政策的提标化将是公司未来做大做强的重要驱动，我们看好在牌照性行业中公司外延并购的整体策略以及公司成长为大市值公司的潜力，给予公司“增持”评级，建议投资者关注。
    风险提示： 项目进度低于预期，收购终止。