我们认为导致这种情况的原因一是整个银行业资产质量下降，二是管理层希望夯实拨备覆盖率（环比提高5 个百分点至233%）。但是，招行4 季度零售业务仍保持了较快增长，我们依然乐观地认为零售业务将在中国经济转型期间为招行带来更多增长潜力。我们对招行A 股和H 股重申谨慎买入和买入评级。
    支撑评级的要点
    零售业务增长动力不变。2014 年招行零售业务的利润贡献率同比增长6 个百分点至43%。此外，我们注意到高端零售业务在14 年4 季度持续较快发展，具体体现在金葵花客户数量环比增加4%，资产管理规模环比上升3%；私人银行客户环比增加6%，资产管理规模环比上升7%。高端零售业务未来有望进一步巩固招行在零售金融服务领域的领先地位，并提高其零售条线盈利能力。
    拨备前利润稳步上升。14 年4 季度，招行拨备前利润同比增长25%，高于3 季度的23%。具体来看，在14 年4 季度净息差得益于存贷比和银行间利差的改善环比回升19 个基点至2.58%。此外，招行的4 季度成本收入比同比下降4 个百分点至38%，表明经营效率有所提高。
    资产质量仍然承压，但拨备覆盖率提高。不良贷款余额环比增加4%至279亿元，不良贷款率环比上升1 个基点至1.11%。我们测算其14 年下半年年化新增不良贷款形成率为1.11%，比上半年高11 个基点。招行的资产质量压力处于同业中流。另一方面，招行4 季度拨备力度增大也有利于保持相对较高的拨备覆盖率（2014 年底为233%），从而缓解2015 年的信贷成本压力。
    评级面临的主要风险资产质量恶化速度超预期
    零售银行业务受到互联网金融的较大冲击估值
    目前，招行的H 股和A 股股价分别对应1.03 倍和1.11 倍2014 年预期市净率。凭借零售业务的良好发展势头，招行将享受更高的估值溢价。我们对其H 股和A 股重申买入和谨慎买入的评级，将目标价分别上调至21.5港币和17.83 元人民币。