公司下半年规模扩张已经开始放缓，特别是小微等高收益业务明显转为审慎，营业收入增速呈现逐季下行；零售业务延续了固有优势，手续费表现亦保持强势，但上升较快的不良资产推升信用成本至1.33%，对全年利润有所压制。
    不平淡2015：看点之一在于资产证券化。公司经过两年的快速扩张，已经形成相当规模的表内高收益信贷资产，包括小微企业贷款3388 亿（年内不良率升50BP）、信用卡贷款2199 亿，以及收益不高但期限长、稳定性好的按揭贷款3292 亿；此外，公司应收款项下尚有3656 亿非标资产。
    据此考虑，公司可证券化的基础资产庞大，从盘活存量资产的角度具有广阔空间。
    不平淡2015：看点之二在于传统业务模式升级。公司主动进行对公客户转型和条线改革，信贷资源向核心企业、供应链融资（2014 年增长35%）、绿色信贷等新兴客户倾斜，虽然总量增长有限但结构优化思路清晰。零售仍是公司传统优势领域，零售存款端稳定增长对负债成本节约效应仍然明显，零售信贷端，尽管小微企业贷款主动放缓（2014 年末较年中仅增3%），但信用卡业务展现爆发力（2014 年末较年中增21%）。在下半年降息的背景下，公司整体信贷收益率基本维持高位。
    不平淡2015：看点之三在于面向新型业务和模式转型。在传统存贷款业务升级之外，预计2015 年公司将主动涉足多层次资本市场业务，推测在伞形配资、结构化产品等业务方面将保持积极策略；主动进行分支机构的事业部制改革，降低运营成本、释放经营活力（截至2014 年末公司分支机构达1431 个），网点和人员扩张望重新提速。
    风险暴露随行业加速，高信用成本良好应对，报表不良率升幅可控。公司2014Q4 不良余额升10 亿至279 亿，考虑核销则下半年增量达到130 亿以上，超出2013 年全年；下半年逾期贷款累计增长77 亿，则较上半年明显放缓（120 亿）。风险暴露集中的领域是小微、贸易融资和对公按揭，推测与行业风险特征基本一致；公司通过高信用成本积极应对（清收、核销等），信用成本已升至1.33%高位，2015 年报表不良率升幅可控。
    风险因素。宏观经济加速下行，外围金融市场大幅波动。
    维持“增持”评级，建议现价积极增配。公司发展策略清晰，建议关注公司管理层的实际执行力和改革落地情况；资产负债表可能在2015 年出现积极变化，利润表也料将逐渐有所改善，预计2015 年公司盈利增速将超过行业平均。我们小幅上调公司2015/16 年EPS 预测为2.30/2.46 元（原预测为2.26/2.41 元），现价对应PE 分别为6.8X/6.4X，现价对应2015 PB为1.1 倍。维持公司“增持”评级，给予2015 年1.6X PB，目标价22元，建议现价积极增配。