三大板块全线复苏带动 3 季度销量同比大幅增长
    3 季度，公司共销售各类客车15,799 辆，同比增长35.5%，排除去年7 月份销量基数偏低的因素，同比增幅仍超过20%。我们判断公司客车销量大幅增长原因有三：一是高铁开通对公路客运造成的影响已接近尾声，公司王牌产品大中型座位客车领先行业止跌回升；二是受益于部分试点城市采购新能源公交的步伐开始加快，公司公交客车销量大幅增长；三是公司凭借对校车市场的深刻理解，积极转型主打轻型校车，大获成功。公司三大业务全线复苏带动3 季度客车销量同比大幅增长。
    销量结构改善提升盈利能力
    与去年同期相比，除销量大幅增长外，销量结构也得到明显改善。14 年3 季度，大中型座位客车和新能源客车销量（主要为公交客车）分别为6,930 辆和1,363辆，占总销量的比重为52.5%，而去年同期此项比重约为48%。高单价、高毛利的车型销量占比增加使得公司销售收入同比增长41.3%，高于销量增速，毛利率较13 年3 季度也提升1.2 个百分点至19.1%。
    我们认为公司盈利能力仍有进一步提升的空间，综合考虑高速增长的新能源客车业务、高毛利的委内瑞拉出口订单以及精益达等优质零部件资产注入，公司毛利率有望提升至24.0%左右，远高于行业竞争对手。
    同期基数偏高致管理费用大幅下降
    14 年3 季度，公司三项费用率为10.0%，同比下降1.0 个百分点。其中销售费用率同比增加0.3 百分点至5.5%，管理费用率同比大幅下降1.4 个百分点至4.7%，财务费用率同比增加0.1 个百分点至-0.1%。去年同期研发投入、新能源基地资产折旧等多方面因素导致管理费用偏高，使得本期管理费用率大幅下降。
    考虑到公司多款新车仍处于研发阶段，如纯电动物流车、8 米长纯电动客车，预计全年研发投入较大，管理费用率将维持在高位。
    新能源客车 4 季度和15 年将迎大丰收
    我们对新能源客车推广进程的理解为：一、二季度国家和部分经济发达的省市，如北上广深陆续出台新能源汽车推广方案；三季度经济相对落后的省市开始出台推广政策，部分领先的试点城市完成充电基础设施建设并开始采购工作，新能源客车产销量呈现出快速增长迹象，但规模有限；四季度仍会有少数城市出台推广方案，但大部分试点城市有望完成第一轮的充电基础设施建设，工作重点将转移到方案落实上，新能源客车有望首迎产销高峰；2015 年，前期的准备工作基本完成，推广障碍基本扫清，而且各地制定的推广目标约为2014 年的2 倍，新能源客车的产销规模将提升至前所未有的水平。
    我们认为公司技术、渠道、产品组合优势明显，将是新能源客车大规模推广的最大受益者。技术层面，公司新能源客车较其他竞品单位能耗更低，蓄电池组占整车重量的比重更小，充分说明公司在车身轻量化、整车集成、整车控制等方面的技术优势。渠道层面，公司销售渠道遍布全国，新能源客车推广不受地域限制，哈尔滨、天津、青岛、东莞、郑州、兰州等东、中、西部重点城市均有覆盖。产品组合层面，公司插电式混合动力客车市场份额一直稳居行业第一，前三季度接近40%；同时，纯电动客车产品线得以及时补强并进入国家的购置税免征目录，9 月份产量超过200 辆，行业排名迅速上升至第4 位。
    综合来看，在即将到来的新能源客车推广大潮中，我们认为宇通客车将一马当先。
    盈利预测与投资建议
    我们看好宇通新能源客车的产品竞争力以及客车新能源化为公司带来的上升空间，考虑到公司零部件产业链更加完善，公司销售规模、经营效率、盈利能力都将迈上新台阶，我们上调2015 年、2016 年的业绩预测，2014/2015/2016 年EPS 为1.82/2.28/2.87 元（原预测为1.82/2.10/2.38），维持“强烈推荐”评级，合理股价32 元。
    风险提示
    1）政策落实不到位，推广进度不能如期达标；2）宏观经济下行导致地方财政压力大；3）客车市场竞争加剧。