核心观点
    不利天气影响销售，费用上升拖累利润
    今年三季度我国大部分地区经历了多年不遇的“凉夏”，对啤酒销售较为不利，三季度销售略有下滑，低于预期。另一方面，三季度公司销售费用率同比提升近3 个点，影响利润，我们认为主要原因包括：1，世界杯营销费用增加；2，百威及其附属品牌今年竞争攻势加强，促销费用增加。
    看好公司长期吨酒收入提升趋势
    公司单三季度毛利率 41.5%，同比提升近2 个点，除了进口大麦价格同比回落明显降低成本外，产品结构提升亦是重要因素。公司近年来吨酒收入稳步提高，过去五年复合增速4.4%，但是相较青啤依然差距较大，我们认为在未来产品结构提升趋势的引导下，公司的吨酒收入还有较大的提升空间。
    估值具备优势，关注改革预期
    燕京目前吨酒市值约为 2400 元/吨，相比青岛啤酒折价明显，参考我国啤酒并购历史，燕京目前的估值低估明显。同时，北京国企改革即将破题，燕京为市属国资企业，体制改善有望获得进展，值得关注。
    财务预测与投资建议
    我们预测未来三年，公司销售复合增速5.7%，业绩复合增速14.3%，预计公司14-16 年EPS 分别为0.28，0.31，0.36 元，DCF 预测值7.85 元，维持公司增持评级。
    风险提示
    竞争加剧，天气异常