点评：
    我们认为，西山煤电中期业绩符合此前预期，盈利下滑主要是由于煤价下跌所致。具体分析如下：煤炭业务：量价齐跌，收入下滑27%
    原煤产量下降10.6%。2014 上半年，西山煤电原煤产量1369 万吨，同比减少163 万吨，降幅10.6%，仅完成全年计划的45%；商品煤销量1283万吨，同比减少151 万吨，降幅10.5%，其中瘦精煤产量下降23%、洗混煤产量下降17%。我们推断，公司上半年产销量下降与焦煤价格大幅下跌、下游企业大幅去库存有关。
    商品煤综合售价大跌109 元/吨，跌幅18%。2014 上半年，西山煤电商品煤综合售价496 元/吨，同比大幅下跌109 元/吨，跌幅18%。上半年焦煤需求疲弱，价格大幅下跌，预计下半年供需失衡的状态仍将持续，焦煤止跌需等待产业链由去库存转向温和补库存。
    吨原煤成本下降46 元。上半年，西山煤电吨原煤成本270 元，同比下降46元，降幅14%，我们认为公司吨原煤成本下降主要是调整安全生产费用计提标准、延长折旧年限所致。
    非煤业务：电力业务收入下降，焦化业务毛利率大幅回升
    电力业务收入下降14.6%，而毛利率同比提高3 个百分点。上半年，西山煤电售电量67 亿度，同比下降13%；电力业务收入21.8 亿元，同比下降14.6%，我们推断公司售电量下降与地方经济增速下滑有关。同时，燃煤价格下跌导致电力业务毛利率同比提高3 个百分点至21%。
    焦化业务毛利率提高4.3 百分点。上半年，西山煤电焦炭产量232 万吨，同比增长8.4%；焦油产量6 万吨，同比持平；煤气产量7.5 亿立方米，同比增长4.6%。焦化业务总体收入29 亿元，同比下滑11.5%，而焦化业务毛利率同比提高4.3 个百分点至4.5%。
    通过调整安全生产费用计提标准以及固定资产折旧年限延缓业绩下滑。公司从2014 年开始调整安全费用计提标准：1、西山煤电股份母公司：调整前67.5 元/吨，结合各矿瓦斯高突情况，分别调整为：西曲矿31 元/吨、镇城底矿34 元/吨、西铭矿41元/吨、马兰矿50 元/吨。2、晋兴能源：调整前30 元/吨，调整后15 元/吨。3、临汾能源：30 元/吨。
     维持评级：“增持”。我们预计西山煤电2014-2016 年EPS 分别为0.20 元、0.16元和0.19 元，对应PE 分别为30 倍、37 倍和31 倍。我们认为，西山煤电估值水平偏高，短期缺乏刺激因素，维持对西山煤电的“增持”评级。
    风险提示：煤炭价格超预期下跌。