一、 事件概述
    承德露露公布2014 年一季报，报告期内实现营业收入12.86 亿元，同比增长0.29%；归属于上市公司净利润为2.39 亿元，同比增长29.08%，折合EPS0.60 元。
    二、 分析与判断
    去年一季度高基数导致今年增速较低，预收款项释放远超去年同期2013 年一季度12.82 亿元的收入规模基数较高，同时今年春节相比去年提前10天造成今年一季度旺季时间相对较短，报告期内实现收入微增0.29%已属难得。
    但从财务报表来看，今年一季度末预收款项相比期初减少4.7 亿，减少额度相比去年同期大幅增长1.57 亿元，对今年二季度收入增速存在一定压制，但由于去年二季度1.92 亿元的收入基数相对较低，有利于今年二季度收入规模保持相对平稳。
    毛利率及期间费用率齐向好共同推升一季度净利润增速超预期
    今年一季度，净利润增速29.08%，超此前预期，主要因为毛利率提升和期间费用率下滑导致净利率提升4.25pct 至19.05%。其中毛利率提升3.73pct 至45.10%，我们认为主要来自于以下几方面：（1）郑州产能利用率相比去年同期有所提升；（2）去年年底公司小幅提价；（3）高毛利的果仁核桃露增速显著高于其他产品。
    期间费用率下滑2.11pct 至18.51%，主要来自于销售费用下降1.84pct 至17.30%，预计应主要是郑州产能贡献占比提升导致的运费节省以及广告宣传费用控制得当。
    管理费用下滑0.28pct 至1.29%，财务费用下滑0.02pct 至-0.08%，基本维持平稳。
    核桃露市场开拓养元成果显著，新战略有望助露露核桃露今年保持快速增长2013 年养元实现营业收入72 亿元，其市场开拓工作的显著成果已使核桃露成为国内植物蛋白饮料市场最大品类。2013 年露露核桃露实现超200%的快速增长，今年开始核桃露销售体系将做出部分改革，渠道利润有所提升从而将推高经销商积极性；毛利率更高的果仁核桃露也提至更高位置，我们预计2014 年公司核桃露业务有望取得50%左右的增长、收入规模增长至4 亿元左右。
    三、 盈利预测与投资建议
    我们小幅提升公司今年盈利预测，预计14-16EPS 为1.04/1.25/1.46 元，目前股价对应的PE 为21/18/15 倍，维持“强烈推荐”评级，合理估值27 元。
    四、 风险提示
    原材料价格出现大幅波动，销售情况不达预期