年报业绩符合预期，一季度疫苗业务超预期。报告期内，公司实现营业收入37.16 亿元，同比增长11.83%；实现净利润16,490.68 万元，比上年同期增长58.35%；归属于母公司所有者净利润16,979.74 万元，比上年同期增长57.20%。其中，公司西北区饲料业务实现销售49.19 万吨，同比增加15.36%；动物疫苗业务政府招标苗平稳增长，而市场销售收入达7332 万元，同比增加约320%。公司预计，一季度下滑10%以内（好于市场预期）；我们认为，下滑主要受棉籽、养殖业拖累，疫苗业务增长幅度较大（若考虑小反刍疫苗贡献，疫苗利润一季度料将近翻倍）。
    2014 年财务预算仅为内部规划值，并不代表全年业绩预测。公司同时公告了对2014 年度的财务预算报告，其中营业收入预算值为43.22 亿元，同比增长16.03%，净利润预算值为1.22 亿元，同比降低26.26%。根据母公司新疆兵团的惯例，每年初都会为天康生物制定当年的增长目标，超出目标部分，公司以20%的比例计提成高管奖金。我们认为，对公司高管来讲，要想实现团队2014 年奖金较2013 年有增长，且速度不下降，就必须努力实现2014 年净利润同比达到2.1 亿元以上。
    口蹄疫悬浮培养工艺升级完毕，市场苗有望继续翻倍式增长。目前公司已经完成口蹄疫悬浮培养工艺的升级工作，但工艺升级造成原料成本上升，其制药业务毛利率同比略降1.77%。预计2014 年招标苗收入整体上涨10%，将抵消成本的上涨，毛利率或回归至65%以上。此外，小反刍兽疫疫苗已进入全国范围招标，公司市场份额高达90%，今年或实现1.2亿收入。公司市场苗将有望继续新增规模养殖客户，预计猪口蹄疫和猪蓝耳疫苗将共同实现翻倍式增长。
    饲料产能继续扩张；植物蛋白有望企稳。2013 年饲料总销量81.24 万吨，同比增长5.93%，同时受产品结构优化因素的影响，饲料综合毛利率上升了1.49 个百分点。公司2014 年饲料销量或增至90 万吨，2 年内有望达到100 万吨，继续实现稳步增长。植物蛋白业务一季度由于棉籽成本上升，或出现亏损，但全年来看棉籽随棉价下跌的概率较大，配合灵活销售策略，有望盈亏平衡。
    风险提示：新型疫病大规模流行；新产品研发不及预期；猪价涨幅低于预期等。
    维持“买入”评级，维持盈利预测。疫苗行业正处于产品结构升级的快速通道内，公司的品种储备最为齐全，是未来三年业绩高增长的保障。我们预计，2014 年，招标苗或将贡献5%的增长，市场苗有望凭借产品优势继续实现翻倍式增长；饲料业务实现15%以上的稳步增长；生猪养殖净利润贡献持平略降。维持公司2014/15/16 年EPS分别可达0.48/0.71/0.91元的预测，维持“买入”评级，目标价14.40 元。