事件：公告2013 年年报，实现营业总收入104.3 亿元，同比下滑9.7%；归属于母公司股东的净利润为34.4 亿元,同比下滑21.7%；EPS 为2.45元。13 年分配预案拟每10 股派发现金红利12.5 元（含税）。业绩符合预期。同时，公告14 年一季度业绩预告，预计归属母公司股东净利同比下降50%-60%。对此，我们点评如下：■高档酒销售大幅下滑，中档酒销售乏力：13 年高、中、低档酒收入增速分别为-35.0%、2.5%、9.0%，三档酒的收入构成也由4:3:3，变为3:3:4。在白酒行业调整期，国窖1573 由于公司坚持保持价格刚性以及下半年逆势提价，使得收入大幅下滑，“生命中的那一坛酒”的成功营销实现销售约10 亿元，一定程度上缓解了高档酒的大幅下滑；窖龄酒和特曲等中档酒面临着渠道动力不足和消费拉动力不够的问题，使得销售乏力；头曲、二曲等低档酒在刚需以及公司渠道下沉的推动下，销售和市场份额持续增长。
    柔性促销使得毛利率下滑：13 年毛利率为57.0%，同比下滑8.7%，主要是面对渠道销售和终端消费动力不足公司加大买赠等促销活动并计入成本中，使得毛利率有所下滑。在费用方面，销售费用率提高了0.7%；管理费用由于业绩未达标冲回9,613 万元的期权费用，使得管理费用率下降了0.6%；利息收入的增加使得利息费用率下降1.2%。
    经营展望：由于13 年一季度业绩的高基数以及公司对产品结构和销售政策的调整，使得14 年一季度业绩大幅下滑。我们判断随着公司对渠道库存的清理以及窖龄酒、特曲新经销体系的建立，14 年一季度后公司业绩有望逐季好转。
    投资建议：预计14-16 年的收入增速分别为-5.8%、13.6%、13.0%，净利润增速分别为-22.7%、14.4%、11.7%，EPS 分别为1.90 元、2.17元、2.42 元；维持增持-A 投资评级，6 个月目标价24 元，对应14 年12.7 倍动态市盈率。
    风险提示：三公消费政策从紧，行业调整幅度超预期。