投资要点
    公司2013 年前三季度营业收入与净利润分别同比下降8.11%与7.35%，其中第三季度单季营业收入和净利润分别同比下降13.66%和25.63%，前三季度实现每股收益0.49 元，终端零售的低迷对公司利润表的影响进一步深化。公司预计2013 年净利润同比变动幅度为-30%—0%。
    前三季度公司毛利率同比上升2.49 个百分点。整体期间费用率同比小幅上升1.40 个百分点，其中销售费用率与管理费用率同比上升1.22 与1.02 个百分点，财务费用由于利息收入的增加而有所下降。
    前三季度公司经营质量继续保持相对良好的态势，经营活动现金流净额同比增长127.19%。三季度为缓解渠道资金压力，公司增加了对代理商的信用额度，使得季度末公司应收账款较年初上升56.62%，存货余额较年初上升17.85%。
    由于加盟订货制度的影响，2013 年是公司利润表恶化集中体现的一年。面对不利的外部环境，公司一方面加大渠道改革力度，控制开店规模，积极立足于批发转零售的大方向，大力提升内部管理、终端精细化管理和供应链能力，另一方面注重多渠道建设，顺应趋势强化线上渠道，利用电商、工厂店等多种形式清理库存，减轻实体店的存货压力。短期公司仍处于去库存与渠道调整阶段，业绩受到终端盈利与消费环境疲弱的影响调整难免，长期来看公司扎积极转型的战略方向能够提升其顺利度过本轮调整周期的能力，同时在行业洗牌过程中有望获得机会。
    财务与估值
    我们维持对公司2013-2015 年每股收益分别0.68 元、0.77 元和0.94 元的预测。参考可比公司估值水平，给予2014 年15 倍PE 估值，对应目标价格11.55 元，维持公司“增持”评级。
    风险提示
    宏观经济波动对消费的影响，库存消化不畅给公司带来的压力等。