茅台前三季度收入净利润同比分别增长10.4%和6.4%。公司上半年实现销售收入220.02 亿元，净利润110.85 亿元，同比分别增长10.4%、6.4%，EPS10.68
    元。其中单3 季度收入净利分别为78.65 亿元和38.37 亿元，分别同比增长18.0%和12.1%。
    预收账款升至19.42 亿元，三季度进一步预留收入9.79 亿元。茅台三季度预收账款出现回升，从2 季度末的8.35 亿元升至19.42 亿元，去年同期为37.47 亿。
    根据我们构建的合并与母公司主营成本差额模型，Q3 母公司和合并成本差额对应留存了9.79 亿元的预留收入，与预收账款的增加额基本一致，蓄水池再次开始蓄水。今年前三季度公司真实收入为209.57 亿元，与去年同期相比增加24.79%；其中单三季度公司真实收入为88.44 亿元，同比增长106.96%。
    三季度的增长主要来自于开放经营权效果的体现。茅台的增长主要来自于三点：一是去年9 月份起的提价效应，综合提价25%，可以与直供和陈年酒的下滑相抵消；二是今年中秋节提前至9 月份，对9 月的销售有一定的贡献；第三点也是最重要的一点就是茅台7 月起开放经营权带来的额外收入，根据我们测算这部分量有3000 吨，可带来50 亿元的报表收入，从三季度起开始逐步释放，据我们了解不少大户是分几次打款，时间可宽限至年底前，所以四季度应还有不少余量。
    公司全年有能力完成300 亿销售额，明年增长压力将会较大。公司去年四季度真实收入96.94 亿元，扣除直供和陈年酒带来25%的收入下降之后，今年4 季度预计还可实现73 亿元左右的真实销售，加上前三季度的220.02 亿元，再释放一些预留，全年完全有能力完成300 亿元销售额。但开放经营权带来的50 亿元收入不可持续，这部分经销商到明年将会变为仅有300 吨819 元量的经销商，可能的解决途径在于找新的经销商接单或者上调老经销商的计划量，或者需求好转动销加快。
    近期各地批发价格平稳，新增的3000 吨量目前并未对价格体系造成大的冲击。
    根据我们调研，目前市场上茅台批发价格仍然稳定在900 元左右，经销商库存普遍较低，动销情况良好。尽管公司报表上3000 吨的量在三季度确认的收入较多，但经销商仍可从各地仓库分批提货，这部分新增量对价格的冲击控制的较好。
    新公告关联交易向茅台集团销售茅台酒不超过4.5 亿元，对总体影响不大。公司公告通过销售公司向茅台集团销售茅台成品酒不超过4.5 亿元，价格和结算方式与其他非关联经销商购货相同，本次交易旨在进一步拓宽公司产品销售渠道，增加销售收入，提高经营效益，我们认为公司向茅台集团销售产品可以增加一定的
    销售收入，但总额不超过4.5 亿元，对总体影响不大。  尽管目前业绩压力较大，但茅台仍然不失为长期投资的良好标的。首先，随着茅台股价的持续下跌，现在茅台的分红收益率高达5%；其次，贵州省国资委计划将茅台集团在内的28 家国有独资和控股企业全面引入战略投资者，计划到2017 年底，每户企业将引进两家以上，而战略投资者的引入也可使股权激励尽快实施；第三，茅台率先使用的手机客户端RFID 防伪体系以及目前已经开放的茅台网上商城，在抢回假酒份额的同时也使茅台在白酒O2O 方面取得了先机；此外，茅台集团还是贵州银行的第二大股东，茅台股份也成立了财务子公司，可以给主营业务提供全方位的金融支持。再加上茅台独一无二的品牌和规模优势，这些都使茅台仍然是白酒企业中的最佳投资标的，在所有上市公司中看也仍然具有很好的长期投资价值。
    维持“强烈推荐-A”投资评级：我们维持13-15 年EPS 预测14.45、16.54 和19.63 元，按照维持明年12 倍PE 的目标价200 元，维持“强烈推荐-A”的投资评级。
    风险提示：经济持续疲软导致需求不振，持续严厉的高端酒政策。