事件：
    人福医药公告2013 年中报，报告期内实现营业收入28.07 亿元，同比增长21.89%，实现营业利润3.79 亿元，同比增长17.91%，实现归属母公司股东的净利润2.07 亿元，同比增长2.87%，扣非后净利润同比增长23.49%，实现基本每股收益0.42 元。
    点评：
    公司业绩略低于我们的预期（0.45 元）。
    宜昌人福收入增长稳健，利润增速慢于收入增速。宜昌人福作为公司业绩的主要来源，报告期内实现收入8.20 亿元，同比增长23.97%，其中麻醉镇痛药上半年增长27.87%，在较高基数上仍保持了稳健的较快增长，我们预计主力品种瑞芬太尼和舒芬太尼增长30%以上，老产品芬太尼基本不增长，新产品二氢吗啡酮仍处在市场开拓期，贡献不大；而普药业务增长较慢，对宜昌人福收入增速有所拖累。报告期内宜昌人福实现净利润2.37亿元，同比增长20.26%，利润增速慢于收入增速，我们预计主要有以下方面原因：1）随着公司营销人员的扩张、主力品种营销渠道的下沉、以及新产品二氢吗啡酮在麻醉科室外的推广，相应带来销售费用有所增加；2）普药业务近年来竞争激烈，预计上半年仍有所亏损。总体来说，我们认为宜昌人福上半年收入仍维持稳健的较快增长，受多重因素影响利润增长相对较慢，但随着营销渠道布局的完成，新产品市场推广成熟，未来招标政策逐步有所缓和，预计宜昌人福仍能重回较快增长。
    其他核心子公司运行良好，不乏亮点。其他核心子公司方面，葛店人福上半年营收2.5 亿元，同比增长约19%，净利润2500 万元，同比增长约26%；新疆维药上半年营收1.02 亿元，同比增长约20%，净利润900 万元，同比有所下滑，预计与祖卡木颗粒进入基药后加强市场推广有关，明年基药招标完成后可能会有所表现；去年下半年并表的巴瑞医疗上半年营收3 亿元，净利润7300 万，基本抵消房地产剥离的影响（12 年上半年房地产收入2.7 亿元）；中原瑞德上半年营收8300 万，同比大幅增长105%，净利润3900 万，同比增长近300%，在公司高效管理下其运营能力大幅提升，值得注意的是中原瑞德上半年新增1 个浆站（目前已拥有3 个浆站），预计随着新浆站的逐步成熟，中原瑞德仍有望保持快速增长趋势。
    商业增长有所放缓，海外市场稳步推进。上半年公司药品实现营业收入26.77 亿元，同比增长37.06%，扣除核心子公司的医药业务，我们估算上半年公司商业业务同比增长有所放缓，预计可能和地方性医保控费有关；此外，人福普克上半年围绕品牌药Epiceram，不断夯实美国营销渠道建设，上半年销售额突破300 万美元，同时还有约40 个产品在研，海外市场继续稳步推进，我们认为虽然人福普克短期内难以为公司贡献利润，但随着海外营销渠道逐步完善，产品线不断完善未来仍有可能成为公司中长期的看点。
    期间费用上升拖累净利润增速。上半年公司主营业务综合毛利率提升2.41个百分点至42.81%，主要原因可能是产品结构的变化：1）高毛利率的麻醉药增长较快；2）去年同期有低毛利率的房地产业务，今年上半年并表的是巴瑞医疗的诊断试剂业务，毛利率要高于房地产；上半年公司发生销售费用4.78 亿元，同比增长26.78%，快于收入增长，对应费用率上升0.66个百分点至17.02%，销售费用增长较快主要是由于市场推广加强、人工费用增加及合并报表增加所致；上半年发生管理费用2.41 亿元，同比增长41.45%，对应费用率上升1.19 个百分点至8.58%，管理费用增长较快主要是由于研发投入及人工成本上升所致，上半年发生财务费用8100 万元，同比增长46.66%，期间费用的过快增长在一定程度上拖累了利润增速，是利润增速慢于收入增速的主要原因；此外，上半年公司扣非后净利润增速快于利润增速，主要是由于去年同期转让华夏学院和南湖学生公寓带来3,318 万元的投资收益所致。
    研发项目稳步推进，宜昌人福中长期值得期待。上半年公司在研品种研发进展顺利，其中生物制品一类新药“重组质粒-肝细胞生长因子注射液”获得II 期临床试验批件，在研化药二类新药“异氟烷注射液”获得II 期临床试验批件，其他品种方面，纳布啡已做完现场检查，正在等待批文，阿芬太尼已经申报生产。由公司产品布局来看，我们预计宜昌人福未来每年会保持1-2 个新产品上市，产品线梯队比较合理，随着在研产品的陆续上市，宜昌人福未来仍有望保持较快增长，中长期成长空间值得期待。
    盈利预测。我们认为公司作为国内麻醉镇痛药龙头企业，公司所属行业成长性好，政策壁垒高，核心产品竞争格局良好，成长空间广阔，短期内可能受多重因素的影响，期间费用增长较快对