与预测不一致的方面
    农业银行公布2013 年上半年实现税后净利润人民币924 亿元，同比增长15%，占我们和路透市场2013 年全年预测的61%/58%，因该行收入/成本控制/拨备前营业利润/不良贷款均好于预期。主要积极因素：1) 2013 年上半年收入同比增长12%，占我们全年预测的54%，主要受益于非利息收入的强劲增长（上半年同比增长30%，在总收入中的贡献占比为24%）；2) 剔除保险索赔/保费收入的成本收入比同比下滑1.05 个百分点，推动拨备前营业利润同比/半年环比稳健增长12%/23%；3) 资产质量改善，不良率同比/半年环比分别下滑14/9 个基点，同时我们估算今年上半年的年化不良贷款净生成率/逾期1 天以上贷款生成率分别为0.13%/0.31%，显著低于同业。信贷成本为65 个基点，半年环比下滑33 个基点，因不良率低且拨贷比高达4.3%，而且我们预计这一较低的信贷成本是可持续的且有潜力进一步下降。主要不利因素：1) 依新资本管理办法计算的农行核心一级资本充足率为9.1%。管理层表示进行股权融资的压力较轻，因为：a) 该行内部资本生成能力高，而风险加权资产/表外资产增速低（我们预计2013 年下半年核心一级资本充足率将升至约9.4%）；b) 农行表示在进行风险加权资产估算时将采取内部评级法，这可能推动资本充足率上升；c) 农行拟发行非股权一级资本工具来提高资本充足率，但有待监管部门批准；2) 2013 年上半年存款期末余额同比增长8%，增速相对较慢。但是，根据日均余额计算，存款同比增速为10%。
    投资影响
    我们认为农业银行整体业绩表现稳健。我们维持对农业银行H/A 股的买入评级，同时A 股位于我们的强力买入名单，原因在于：该行基本面强劲、资产质量好于同业而且信贷成本有潜力进一步下降。我们维持基于1.4 倍2013 年调整后市净率计算的12 个月目标价格4.6 港元/人民币3.6 元不变。风险：GDP 增速低于预期；盈利不及预期。