投资要点：
    公司公布 2013 年中报，实现净利润3.2 亿元，同比增长2.75%。报告期内，公司共实现营业总收入64.9 亿元，同比增长45.48%，实现归属于上市公司股东的净利润为3.2 亿元，同比增长2.75%。每股收益0.20 元。公司同时预测2013 年1-9 月实现净利润3.89-5.19 亿元，同比增长-10%- 20%，折合三季度净利润0.69-1.99 亿元，同比增长-42%- 64%。
    ?饲料销量同比增长 44.17%，前端料比重略有上升。上半年，公司饲料销售量148.02 万吨，销售收入60.1 亿元，分别同比增长44.2%、51.3%，其中猪饲料量129.73 万吨，销售收入54.1 亿元，分别同比增长45.6%、51.8%。若扣除合资公司的饲料销量，公司上半年饲料销量约136 万吨，同比增长33%。2013年，公司在进一步改善客户结构，提高市场占有率的同时，重点推广猪饲料中的教槽料、保育浓缩料、乳猪配合料、母猪浓缩料、高比例预混料等高端高档高附加值的产品。上半年，上述重点产品的销售量约为31 万吨，同比增长50.1%，占猪饲料总销售的23.81%，较上年同期上升1.3 个百分点。但由于合资公司创立初期运营成本较高，加上玉米、豆粕采购价格同比显著上涨，导致公司饲料业务毛利率同比下降0.59 个百分点。此外，由于国内种子严重供过于求，公司种子业务受行业景气度下滑影响，收入有所下降。上半年，公司种子销售数量为991 万公斤，销售收入2.29 亿元，同比分别下降约10%，15%。
    ?人员快速扩张，营销投入大幅增加，导致公司费用率大幅上升，反噬业绩。
    上半年，公司销售费用率、管理费用率分别上升0.7、0.2 个百分点，导致业绩增速远低于收入增速。截至2013 年6 月底，公司员工人数为1.81 万人，同比增加5088 人。其中，约1.1 万人为公司推广服务人员。超过了年初制定的“2013 年底员工总人数达到或超过1.5 人的目标”，公司薪酬、培训、差旅开支超预算。此外，公司上半年积极推进“事业财富共同体”建设，会务开支达到2000 余万元。后续为招揽优质经销商，又造成大量费用开支（如“转会费”等）。同时，新成立的合资公司大多属于业务发展的初期，营销费用投入较大，预计上半年亏损约3000 万元。
    公司下半年净利润增速有望逐渐提升，主要原因包括：1）行业景气程度略有上升。目前，国内生猪、母猪存栏量仍在较高水平，前期商品肥猪、仔猪价格上涨，养殖利润有所好转，饲料行业景气度有所回升；2）新招聘的销售人员开始“正贡献”：公司上半年新招聘1000 多名销售人员和经销商。根据历史情况，新销售人员/经销商一般6 个月后开始“正贡献”。2013 年1-3 月，销售人员及经销商带来的“负盈利”为800 多万元；4-6 月为300 多万元。预计下半年，公司不会再有明显的人员扩张计划，而上半年招聘的新员工有望为公司带来“正盈利”。我们预测公司7-8 月饲料销量、销售收入同比增速分别维持在40%、50%以上，净利润增速有望回升至接近10%；3）合资公司有望减亏。7-8 月，合资公司亏损额约1500 万元，环比5-6 月略有减少，后续随着经营的成熟，亏损幅度有望持续下降。
    产品力与营销力兼备的成长型公司，从中长期看，暂维持“买入”评级。
    “事业财富共同体”有效激励经销商积极性，推动饲料销量快速增长，市场份额扩大。假设公司13-15 年饲料销量分别为310/430/560 万吨，则预计公司13-15 年销售收入分别为150/208/282 亿元，净利润分别为7.7/10.5/13.9 亿元， 对应EPS 0.48/0.66/0.87 元（ 原预测为0.50/0.65/0.90 元），市盈率24/18/13 倍。暂维持“买入”评级。