投资要点 
   公司2013 年上半年营业收入同比下降4.27%，净利润同比增长4.28%，其中第二季度单季营业收入和净利润分别同比下降12.57%和2.65%，消费环境的疲软与天气因素都给二季度销售带来不利的影响。公司预计前三季度净利润同比变动幅度为-15%-0%。
   上半年公司毛利率同比上升3.48 个百分点，对期间费用控制得当，整体期间费用率同比小幅上升0.54 个百分点，其中销售费用率与管理费用率同比小幅上升， 财务费用由于利息收入的增加而显著下降。
    上半年公司经营质量保持相对良好的态势，经营活动现金流净额同比增长112.2%，半年末公司应收账款较年初下降6.4%，存货余额较年初下降18.47%。 
   上半年公司加大了传统渠道整合力度，关闭了部分低效、无效店铺，加盟商放缓了渠道扩张步伐，二季度末比去年年末净关店152 家。公司电商渠道继续快速增长，目前仍以处理库存为主，上半年网络销售约1 亿元，同比增长40%，占销售比重达到7%。 
   国内零售终端低迷的态势对公司传统渠道的不利影响在2013 年进一步深化，在不利的外部环境下公司一方面加大渠道调整工作，通过电商、工厂店等多种形式清理库存，减轻实体渠道压力，另一方面在战略上积极立足于批发转零售的大方向，大力提升内部管理、终端精细化管理和供应链能力。我们认同公司战略转型的方向与理念，短期业绩受到终端盈利与消费环境疲弱的影响调整难免，中长期来看公司扎实的品牌基础、积极转型的战略方向有望提升其顺利度过本轮调整周期的能力，同时有望在行业洗牌过程中获得机会。 
    财务与估值 根据中报和目前终端形势，我们下调了公司近3 年渠道扩张速度和同店增长，我们预计公司2013-2015 年每股收益分别0.68 元、0.77 元和0.94 元（原预测为0.76 元、0.93 元和1.11 元）。参考可比公司估值水平，给予2013 年15 倍PE 估值，对应目标价格10.20 元，维持公司"增持"评级。
    风险提示 宏观经济波动对消费的影响，库存消化不畅给公司带来的压力等。