投资要点
    宇通客车2013 年上半年净利润6.3 亿元（同比+7.2%），EPS 为0.50 元，符合市场预期。市场对公司业绩的解读存在较大分歧，主要由于公司业绩的干扰项较多：1）资产减值损失（土地款）；2）政府补贴（新能源）；3）新增折旧（新产能）。若剔除资产减值损失和非经常性收益（补贴）的影响，公司上半年实现净利润6.5 亿元（同比+11.4%），同比保持较快增长。
    公司采用较为激进的加速折旧法，今年上半年新增折旧1.6 亿元。
    公司基于谨慎财务处理原则，计提土地购置款减值，损失有望在年内冲回。
    公司因“客车技术改造项目”，曾于2010 年2 季度和2011 年1 季度分期向郑州市管城区财政局和管城回族区宇通汽车产业园合计预付土地购置款8 亿元。因政府发展规划发生变化，政府取消该宗土地供应，公司这两笔预付账款全部转为其他应收款。公司基于谨慎的财务处理原则，对上述土地款按期进行资产减值，上半年共计提1.3 亿元坏账准备，累计计提2.6亿元。我们判断，上述土地款有望被归还，如该款项年内归还，可能导致坏账准备一次性冲回，对业绩增厚较大。
    节能减排是大势所趋，公司在新能源客车领域综合优势明显，未来补贴规模有望维持。国务院近期连续多次常务会议都提出支持节能环保相关产业，其中推广新能源汽车、限期淘汰黄标车、大力发展公共交通等措施有望逐步落实。公司凭借品牌、技术、渠道、以及资金等综合优势，上半年新能源客车销量已经超过2000 辆（2012 年为1800 辆），市场份额接近40%。公司产能储备丰富，将助力公司市场份额的稳步提升。
    预计2013 年公司销量5.8 万辆（同比+12%），盈利能力维持较强，即便考虑新增折旧影响，全年净利润增长仍有望接近两位数。宇通客车出于财务稳健性的考虑，对于固定资产采用较为激进的双倍余额递减法进行加速折旧。公司1 万辆配股项目和2 万辆扩产项目分别于2012 年10 月和今年下半年相继投产，预计新增折旧约3 亿元。考虑公司销量稳健增长，产品结构维持较优，盈利能力较强，预计全年净利润增长接近10%。
    风险提示：新能源客车、校车推广政策的推出时间、补贴力度低于预期；宏观经济增速放缓导致大中客需求低于预期；预付土地款等应收款项没有及时回收，导致资产减值损失大幅增加，侵蚀企业盈利等。
    盈利预测及估值： 我们维持公司2013/14/15 年EPS 预测分别为1.32/1.59/1.85 元（2012 年为1.22 元）。当前价17.57 元，对应2013/14/15年13/11/9 倍PE。公司作为大中客行业龙头，市场低位稳固，受益于黄标车加速淘汰、新能源公交加快推广等环保政策。结合行业平均估值水平，我们认为公司合理估值为2013 年18-20 倍PE，维持公司“买入”评级，目标价25 元。