投资要点：
    摘要：海螺水泥2013 年上半年实现净利润30.59 亿元，同比上升4.3%，略低于我们预期的32.42 亿元主要由于发生固定资产减值损失和政府补贴减少。2013年上半年公司的销售量和毛利水平均符合我们的预期。股价在近期若有回调将是买点。我们维持买入评级并上调目标价至32.3 港币。
    与大众的不同之处：2013 年上半年核心利润基本符合预期 2013 年上半年销售量为1.03 亿吨，同比增长28%, 对比我们预计的1.05 亿吨。2013 年上半年吨毛利为64 元/吨，对比我们预计的65 元/吨，同比下降4 元/吨由于销售价格的降幅超过成本的降幅。2013 年上半年的吨销售管理费用同比基本持平，为23 元/吨。与去年不同的是2013 年上半年公司发生了1.6 亿的资产减值损失，这加上政府补贴同比减少9800 万元，构成了净利略低于我们预期的原因。
    净资产负债率进一步下降，现金流依然稳健 海螺水泥的存货周期从2012 年上半年的58 天上降至43 天，应收款周期从2012 年上半年的52 天下降至42天。这使得经营性现金流周转天数从2012 年上半年的52 天下降至46 天，虽然应收帐款周期从2012 年上半年的58 天缩短至40 天。公司净资产负债率从2012 年底的32%进一步下降至29%。经营性现金流依然保持在63.55 亿元的稳健水平，虽同比略降5.6%。同往年一样，未有宣布中期分红。
    2013 年3/4 季度毛利将持续改善 在近期海螺的核心市场长江流域水泥价格上涨之后，我们估计公司目前的吨毛利水平已经超过80 元/吨，达到今年以来的最高水平。我们预计公司2013 年3/4 季度的吨毛利会持续改善，达到80/90元每吨，从而引发市场一致预期上调。
    核心假设：我们预计海螺水泥2013 年全年将实现吨毛利75 元/吨，销售量2.28 亿吨。
    估值&目标价：我们上调海螺水泥2013 年的盈利预测13%以反应七月下旬以来水泥价格超预期的上涨。我们对2013 年全年的盈利预测高于市场一致预期
    11%。我们维持买入评级，并上调目标价至32.3 港币，基于15 倍的2013 年市盈率。每5 元的吨毛利变动将带动2013 年的盈利变化9%,或者对应3 港币每股的股价变化。
    催化剂：未来数周水泥价格上涨超预期。
    风险：中国的经济结构转型可能导致水泥需求弱于预期。