投资要点
    天时：乳制品行业产品结构升级是大势所趋——随着消费者人均可支配收入的提升、对食品安全的重视对高端产品的迫切需求、以及原奶价格不断上涨迫使业内龙头企业改变低价竞争策略，主动提升企业产品结构，预计行业盈利水平在未来几年将持续上升，较高的净利率水平将成为常态。
    地利：蒙牛正式进入中粮集团掌管的时代，将失去原有的民营企业追求快速扩张的狼性文化，2012 年蒙牛销售收入下滑，市占率同比下滑2.6 个百分点。（慧博投研资讯）目前蒙牛处于内部组织架构调整、产品结构调整中，预计2013-2014 年将实现稳健的恢复性增长，这给其他竞争对手留有足够的空间，且行业整体竞争格局改善，使得行业整体的费用投入下一个台阶。
    人和：伊利致力于优质奶源的掌控，同时产品线丰富结构均衡，公司管理层于6 月18 日完成剩余授权股权的行权，公司与资本市场的利益将更趋于一致，公司形象将得到改善。
    伊利的成长点主要来自于产品结构改善带来的收入快速增长及毛利率水平提升，同时规模效应带来费用率下降使得净利率水平进一步提高。成本方面，从种牛及牛精液进口数量以及母牛妊娠到产奶的时间段来计算，我们认为2013-2014 年的原奶价格仍将维持温和上涨的态势，同时行业产品结构的提升势必能够消化掉合理的原奶价格上升。
    我们预计公司2013-2015 年实现销售收入483 亿、558 亿、645 亿元；实现归属母公司净利润24 亿、31 亿、36 亿，同比增长41%、27%、17%，实现EPS1.20、1.52、1.79 元。首次给与“买入”评级，对应目标估值区间38-40 元。
    风险提示：食品安全问题；原奶价格上涨大幅超预期。