投资要点：
    鄂武商披露2012 年报及2013 年一季报。2012 年，公司实现营业收入149.02 亿元，同比增长17.02%；实现归属净利润4.02 亿元，同比增长21.47%；实现扣非后归属净利润3.99 亿元，同比增长20.43%；基本每股收益0.79 元。2013 年一季度，实现营业收入45.46 亿元，同比增长13.53%；实现归属净利润1.61 亿元，同比增长12.62%；扣非后归属净利润同比增长11.06%；基本每股收益0.32 元。
    2012 年四季度业绩大幅增长，管理费用同比减少是主因。2012 年第四季度，公司归属净利润同比大幅增长77.24%，增长幅度超出我们此前预期。单季度管理费用同比减少25.23%（上年同期管理费用由于开办费等因素基数较高），带动净利率提升至4.47%（同比提高0.77 个百分点），是单季度业绩大幅增长及全年业绩增长超20%的主因。
    2012 年百货毛利率受商品结构变化影响同比下降。2012 年，公司实现主营毛利率16.92%，于2011 年基本持平。在其他业务收入占比提高带动下，综合毛利率提高0.17个百分点至20.38%。分业务来看，超市板块主营毛利率受益经营改善而提高0.42 个百分点至15.41%，而百货板块受大牌及金饰品占比提高等商品结构变化因素影响毛利率下降0.36 个百分点至18%。
    一季度毛利率和费用率均降，净利率同比平稳。2013 年第一季度，公司综合毛利率同比下降0.63 个百分点至19.82%，这可能于节日期间量贩板块收入及毛利占比提高相关；费用方面，公司三项费用率合计同比下降0.39 个百分点，其中销售费用仅同比提高9.27%，低于营收增速，促使销售费用率同比大幅下降0.45 个百分点。在费用率同比下降的背景下，公司净利率保持了平稳，同比略降0.09 个百分点至4.47%。
    外延扩张项目顺利推进。2012 年，公司新开量贩门店10 家，同时在大卖场经营上，探索“百货+超市”购物广场型门店的发展模式；仙桃购物中心项目破土动工，黄石购物中心项目全面启动，十堰人商二期工程开工建设，青山国际商城也于2013 年元月正式启动。2013 年，公司计划新开10 家量贩门店，全力推进仙桃购物中心四季度开业；青山国际商城、黄石购物中心年底主体结构封顶。
    维持“增持”评级。由于四季度业绩增幅超预期，我们上调2013~2014 年盈利预测至0.89/1.0 元（此前为0.81/0.93 元）。在公司实现股权融资前，债务融资压力相对较大，利息开支对业绩将有持续压制。我们目前预测2013~2015 年业绩复合增速约为14%。但考虑到公司相对较低的估值，且市场对公司存在武广租约到期可能收回及股东股权纷争随武商联系持股优势扩大而可能改善的一定预期，我们维持“增持”评级。