投资要点
    事件：公司董事会于2013 年4 月20 日通过《关于非公开发行股票涉及关联交易的议案》，同时公布2013年一季度报告：
    非公开发行股票：（1）本次拟通过非公开发行股票募集资金总额不超过39 亿元人民币，发行股票数
    量为不超过33166 万股（含本数），发行价格不低于11.76 元/股。（2）本次拟收购标的为：内蒙古白音华蒙东露天煤业有限公司100%股权（拟交易金额20 亿元，其中，募集资金19 亿元，自有资金1 亿元）以及通辽霍林河坑口发电有限责任公司100%股权（拟交易金额20 亿元）；（3）控股股东蒙东能源集团承诺以不低于5 亿元且不超过6 亿元现金与其他认购对象以相同的价格认购若本次交易完成，交易完成后，蒙东集团控股比例从69.4%下降至58.1%~58.6%，仍然公司控股股东。
    公布 2013 年一季报：报告期内，公司实现营业收入17 亿元，环比下降4.94%，同比下降16.95%；归属于上市公司股东净利润4 亿元，环比下降45.3%，同比下降22.2%；每股收益0.3 元，环比下降45.3%，同比下降23.1%。同时，公司预计2013 年上半年归属于上市公司股东净利润为4.03~6.23亿元，同比变化-45%~15%，折合EPS 为0.3~0.47 元。
    点评：
    母公司兑现承诺，矿井收购价格较高。本次收购白音华三号矿100%股权，资源为灰分、低硫、低磷、中等热值的褐煤（主要为电厂燃料），保有资源储量为13.23 亿吨，核定生产规模为1400 万吨/年（目前尚未达产，2012 年生产607 万吨煤炭，销售613 万吨煤炭，预计将于2015 年达产）。从煤炭资产评估增值和资源价值的角度看，我们认为本次20 亿元的收购价格较高，收购P/E、P/B 分别为23 倍及2 倍；按照保守资源储量收购价格为1.51 元/吨。2012 年实现净利润0.87 亿元（折合EPS 为0.065 元），按照年销量测算吨煤净利仅14 元/吨。
    收购坑口电厂价格较低，进一步推进煤电一体化有利于降低煤价波动风险。霍林郭勒坑口电厂由中电投集团和蒙东能源投资建设，位于内蒙古通辽市霍林郭勒市。根据公开资料，该项目于2006 年5 月经国家发改委核准建设，建设规模为4×60 万千瓦电厂（分两期施工建设，一期建设完成2X600MW；二期项目设计规模2X600MW，正在积极推进中）。目前坑口电厂运营2
    600MW 国产亚临界空冷机组，两台机组于2008年正式投产发电，机组运行状况良好。本次收购坑口电厂具有较强的盈利能力，主要源于：（1）煤炭运输成本低：坑口电厂紧靠上市公司露天煤业，煤炭经皮带直接运输至电厂；（2）人力成本较低：坑口电厂员工团队精简。根据公司公告，2012 年坑口电厂实现净利润3.53 亿元（折合EPS 为0.27 元），收购PE 和PB 分别为5.67 倍和1 倍，收购价格较低。
    一季度业绩大幅下滑，主营业务毛利率下滑4.67 个百分点。我们认为，业绩下滑的主要原因是煤炭价格的大幅下跌。公司2012 年实现生产、收购原煤4,500 万吨，同比增长2.27%。实现销售原煤4500 万吨，同比增长2.37%。吨煤价格上涨4.65 元至151 元/吨，吨煤成本增加5.22 元至96 元/吨，煤炭业务毛利率下滑1.55 个百分点至36.4%。受煤价下跌及成本刚性增长，预计2013 年公司煤炭业务盈利能力继续下降。
    公司煤炭产能增长有限，未来主要看集团公司承诺履行进度。集团公司承诺注入白音华三号矿（设计产能1400 万吨）、白音华煤电公司股权及母公司优质铝电资产。目前，白音华三号矿以及坑口电厂等资产注入正在履行，预计其他优质资产注入将逐步推进。目前公司煤炭产能增长有限，未来利润增长点源于坑口电厂、扎哈卓尔2 号矿以及白音华三号矿的陆续投产。
    我们预测露天煤业 2013~2015 年归属于母公司净利润为11.36 亿元、10.6 亿元和10.9 亿元（暂不考虑资产注入）。对应EPS 分比为0.86 元、0.8 元和0.83 元，同比变化-27.7%、-6.7%和3.19%。按照目前的股价对应2013 年的动态PE 为15 倍，估值处于行业中等水平。综合考虑到公司资产注入预期及成长性，维持“持有”评级。目标价格区间13~13.5 元。