业绩简评
    长安汽车2012 年营收294.6 亿元，同比增长11.0%；归属母公司股东净利润为14.46 亿元，对应EPS 为0.31 元；第四季度，公司营收92.4 亿元，同比增长33.1%；归属母公司股东净利润为6.91 亿元，对应EPS 为0.15元，与此前的业绩快报相符。
    经营分析
    产能利用率提升使第四季度毛利率大幅提升：公司第四季度毛利率达22.34%，同比与环比分别提升3.0 与3.9 个百分点，2012 年全年毛利率为18.40%，同比提升5.0 个百分点。我们认为，公司轿车与微车产能利用率提升以及销售结构的改善，是当季度合并报表毛利率提升的重要原因；从现在看，一季度轿车与微车的绝对销量仍在提升，且销售结构与第四季度并无太大差异，故预计未来毛利率仍有提升的空间。
    费用增加与减值损失使本部第四季度依旧亏损，实际经营已有显著改善：第四季度，合并报表口径归属母公司股东净利润扣除投资收益后为亏损1.61 亿元，再扣除营业外收支后则为亏损3.29 亿元；而第三季度，两项指标分别为亏损0.98 亿元与2.13 亿元，表明本部第四季度的亏损幅度环比还在扩大。细分来看，虽然第四季度合并报表毛利环比增加9.26 亿元，但三项费用和营业税金及附加的环比增加7.10 亿元，资产减值损失环比增加2.68 亿元，使当季度的毛利增加均为抵消掉。但若再扣除减值损失，本部第四季度仅亏损0.71 亿元，接近盈亏平衡。我们认为，公司本部经营已有实质改善，若2013 年各项费用能有效控制，则扭亏为盈值得期待。
    长安福特促第四季度投资收益大幅增长：公司全年投资收益为18.69 亿元，较2011 年同比增长9.8%；其中前三季度为10.16 亿元，第四季度为8.52 亿元，环比增长200%，同比增长77%。虽然长安铃木与长安马自达第四季度销量大幅下滑，但长安福特销量的增长与退税补贴，依旧推动整体投资收益增长。2012 年，长福马合计净利润为32.4 亿元，同比增长23.0%；长安福特2012 年净利润为32.1 亿元，我们预计其增幅超过25%。
    三项费用大幅增加，2013 年有望得到控制：2012 年，公司研发支出为16.94 亿元，与2011 年的16.11 亿元基本持平；其中2012 年费用化11.63 亿元，与2011 年的11.89 亿元基本持平。2012 年，公司三项费用合计为53.5 亿元，较2011 年的42.9 亿元增加10.6 亿元，增幅达24.7%；细分来看，职工薪酬、广告促销、办公费等是的增量的主要来源。我们认为，公司作为国有企业，工资、办公等费用的绝对额相对刚性，但随着新车型密集上市的结束，广告促销等费用有望回落；总体来看，公司2013 年三项费用的绝对值仍将较高，但增幅有望较2012 年有所减小。
    一季度经营业绩环比有所下滑：公司预告第一季度业绩为0.11-0.12 元，我们预计其中主要为经营性业绩，预计当季度经营业绩环比回落15%-0%。分公司看，第一季度销量环比下滑的有长安福特与南京长安，两者首季度销量环比分别下滑12.0%与2.7%，重庆长安与河北长安则分别增长17.4%与16.5%。故我们认为，长安福特首季度销量的环比下滑，是公司经营业绩环比略有回落的主要原因；分车型看，蒙迪欧与福克斯首季度销量环比分别下滑30.2%与11.6%。此外，新SUV 上市的营销费用也部分拖累了长安福特的经营业绩。
    盈利预测
    我们预测公司2013-2015 可实现归属母公司净利润分别为31.2、44.3、63.2 亿元，分别增长115.6%、41.9%、42.8%，对应的EPS 分别为0.67、0.95 与1.36 元，细分的预测项目请见下表。
    投资建议
    公司当前股价对应2013-2014 年PE 为15.2 倍与10.6 倍，当前公司季报业绩已逐步验证基本面拐点的逻辑，且翼虎上市以来销售非常火爆；虽然当前估值略高，但公司未来数年业绩将持续高速增长，理应给较高估值，继续坚定看好。
    图表