13 年Q1 收入增30%、净利增10%，预计Q1 业绩增速为全年低点，后续将逐季回升。公司13 年Q1 实现销售收入3.64 亿元，净利润1.18 亿元，同比分别增长30%、10%，EPS 0.54 元，符合预期。对此我们在1 月18 日的报告中曾有明确提示，收入增速放缓主要是公司延续市场整理年主动压低网点扩张速度所致，此外去年底提价带来的市场短期冲击也有一定影响，公司正通过买赠促销予以平滑，同时公司延续了12 年下半年的品牌投放力度使得净利润进一步低于收入增速。据了解自春节后网点扩张速度已逐渐恢复正常，今年计划新增1 万个终端，业绩增速有望逐季回升，全年40-50%业绩增长仍然可期。
    终端精细化箭在弦上，提高单店产出势在必行。公司12 年在长沙、沈阳、西安、东莞4 个城市进行终端精细化试点，加强重点SKU 的分销、陈列以及店面形象包装，已取得了一定的经验，今年将扩大推广到80 个以上城市，并对16 个重点城市进行深度市场监察。此外，在管理层大力推动下，已将对经销商原来的返点转变为合作推广基金，用于终端建设以夯实市场基础，预计到明年经销商管理IT 系统将上线，届时对渠道的掌控将更加精确。而上述所有措施最终都是为了提升单店产出，也只有这样“健康、持续、快速”增长才有扎实的基础。
    电商仍以规范线上价格为主，暂时不是主要方向。汤臣线上销售仍以规范为主，主要是保护线下利益，采取了疏导结合的方式，11 年底已委托第三方在网上开设网上旗舰店，在淘宝上线8 个月之后，汤臣倍健在网上价格逐步上升，目前约为终端指导价7 折左右，前十大单品中汤臣占了两个。此外公司还专门上线了独立的电商品牌十二篮，但因批文所限销售产品较少，目前仅作为战略布局，而从欧美同类电商发展经验来看，独立品牌的发展空间确实更大。
    我们重申公司是保健食品领域优秀的投资标的，但目前估值偏高，暂维持“中性-A”的投资评级。公司是中国保健食品领域的龙头企业，具有很强的先发优势，目前仍处在高速的外延扩张期，目前3 万家终端占全部药店终端不到10%。
    空间仍大。公司管理层客观务实，已充分认识到目前终端管理粗放的问题，精细化改进已箭在弦上，目标直指单店产出，目前已基本取得经销商的共识，预计效果将逐渐显现。此外，今年推出的股权激励计划也将进一步锁定未来3 年业绩增长下限，总体而言公司仍是值得长期关注的保健食品领域优秀投资标的。
    预计2013-14 年EPS 分别为1.27 元和1.88 元（4 月2 日除权后），目前12、13 年PE 仍有57 倍、38 倍，估值依然偏高，暂维持“中性-A”的投资评级。