服装、地产、投资多元化发展，董事长大手笔“曲线增持”彰显信心。我们预计各块业务净资产占比为服装37%、地产34%、投资29%，近几年投资业务表现较差拖累业绩。2013 年3 月股东宁波盛达发展通过回购注销股份进行股权结构优化，股权调整后实际控制人李如成及其女儿李寒穷持股比例从9.9%大幅提升至34.7%。此次增持彰显管理层信心，预计增持后将继续高分红政策。
    服装：男正装霸主，国家领导人也为雅戈尔高端定制的常客。公司目前基本剥离纺织和出口业务，并于2011 年回购服装业务25%少数股东权益，专注服装品牌运营。男装行业从渠道为王回归产品竞争，公司有强大生产后盾支持，70%产品自产。同时雅戈尔率先完成直营化改革，2012 年服装收入稳增11.4%，存货下降10.6%。行业低谷渠道优势凸显，公司在一线城市核心商圈购置店铺，作为品牌展示的窗口。多品牌方面，将倾力打造GY、HSM 品牌，向休闲市场延伸。我们认为服装为稳定现金牛业务，预计将保持每年15%左右的稳定增长。
    地产：宁波地产龙头逐步向江浙沪延伸，12 年销售超预期，截止12 年底预收款147 亿创新高，业绩确定性强。预计2013 年将进入地产销售、结算爆发期。
    2013 年长岛花园、御玺园、隐寓等七个项目竣工交付，销售方面，上海长风8号项目作为重点销售项目3 月正式开盘，市场普遍担心拿地价格过高风险较大，但近期地产销售火爆，一期已实现微利，未来有提价预期。2013 年地产销售、交付仍将更上一台阶，我们预计将实现预售超110 亿、竣工交付超70亿，分别较2012 年基础上增长35%、40%以上。
    投资：缩减规模，向产业投资转型。股权投资：规模89 亿，宁波银行、浦发银行、金正大占比50%以上。PE 投资：规模36 亿，主要包括银联、金田铜业和2012 年新参与的西三线产业投资基金。负债：估算投资板块负债92 亿左右。
    分部估值后价值 11.6 元，有50%空间。2012 年股息率超6%，预计未来股息率将进一步提高，安全边际很强，考虑到国五条对地产的不确定性，维持增持。
    预计服装2013 年EPS0.41 元，给予13 倍估值预计每股5.3 元；地产NAV 估值每股价值4.4 元；投资业务每股净资产1.9 元。合计每股11.6 元。
    催化剂：大股东曲线增持，一季报预计增长30%以上，2013 年业绩趋势转好。