事件：
    公司于3 月23 号公布了2012 年年报：实现营业收入182.64 亿元，较上年同期增长8.97%，实现归属母公司净利润6.73 亿元，较上年同期增长15.56%，基本每股收益为1.45 元，与上年同比增长6.2%。
    评论：
    积极因素：
    在2011年停业装修改造的低基数背景下，改造提档升级后的双安商场利润贡献超预期。2012年王府井实现净利润为6.72亿元，同比增长15.44%。 其中利润贡献及增速最大的门店分别是双安商场、成都1,2店、长沙店和西宁店。北京王府井双安商场有限责任公司2012年利润贡献为6126万元，根据我们的估算双安商场2012年的利润贡献至少为1亿元，高于未装修前8527万元的利润，好于我们之前的预期（预期：双安利润贡献与装修之前持平）。
    另外，值得一提的是成都王府井购物中心店，2012年度累计销售业绩突破十亿元，成为公司首个在第一个完整经营年里销售突破十亿的门店。根据我们的测算成都两家门店的利润贡献约为3.5亿元，超过公司利润总额的50%，进一步稳固了公司在成都地区的市场领导地位，强化了市场号召力和消费者影响力。
    同城加密的协同作用和低毛利率的黄金珠宝产品的限购政策助推毛利率的向上攀升态势。2012年公司毛利率为19.35%同比增长0.69个百分点，2010年开始公司毛利率呈现一路向上的攀升的态势。从2012年开始公司加强对毛利率的管控，主要体现在以下三个方面：促销分摊的进一步细化；单品管理防止毛利率损失；对于低毛利产品（投资黄金等）停止购物卡的使用。公司目前在同城有2家门店的地区有：包头、重庆、成都，在储备门店中有同城加密计划的城市有西宁、福州，同城加密，精细化管理引致的毛利率上升是公司内涵杠杆的主要亮点。
    消极因素：
    近两年高速外延扩张导致次新门店占比较高，对营业收入的释放造成一定的积压。截止2012年年末，公司共有百货门店27家，购物中心1家，共计经营总面积135万平方米。受少数股东损益大幅减少的影响，归属上市公司股东的净利润6.73亿元，同比增长15.56%；百货主业毛利率为17.51%，同比提升0.9个百分点。分地区情况来看，华北地区的营业收入最多，共计79.36亿元，占总营业收入的43.45%，但从增速来看增长最慢，主要是因为北京市场同店增速较低。次新门店较高的占比是制约公司营业收入高速上扬的主要因素。具体来看，公司成熟门店占比为54%，成长期门店占比为23%，次新门店占比19%，新开门店占比5%。
    人工成本、租金成本和水电费用的持续攀升导致期间费率的高居不下。报告期内公司的期间费率为13.26%，较去年同期增长0.73的百分点。其中销售费率增幅最大，同比上涨0.67个百分点至9.68%，主要是因为租金成本上涨和装修费用摊销增加所致，基本抵消了毛利上涨带来的利润红利；财务费率同比上升0.17个百分点至0.61%，主要是因为报告期内发行公司债券计提债券利息费用所致（公司2012年发行22亿公司债，计提债券利息2103万元导致报告期内财务费用同比上升52.14%至1.12亿元）；而管理费率同比下降0.11个百分点至2.97%。
    从三大细分费用来看，租赁费用同比上升21.43%至5.1亿元；人工费用同比上升15.15%至7.18亿元；水电费用同比上升14.29%至1.92亿元；
    业务展望：
    为顺应百货未来的转型模式，公司未来三年的储备门店中购物中心占比高达45.45%,购物中心体量的储备门店分别有郑州温哥华购物中心、佛山购物中心、西安购物中心。公司力争2013年营业收入实现同比增长10%以上，预计新开百货门店1-2家。公司表示将充分利用市场回暖前的时间做好再次发力的准备，在巩固已有市场份额的基础上，抢先进入具有一定潜力的新兴市场；同时通过提升内部管理来提高毛利率水平，全面提升竞争力水平高，把握发展的主动权。从储备门店来看，公司加大了购物中心发展力度的同时更倾向于引入合作伙伴来分散风险并确保项目的成功率。
    盈利预测与投资建议：
    公司次新门店的高占比和外延扩张的先发优势为公司未来业绩的释放提供了双重保障，看好公司内外兼修的发展潜力，我们预计2013,2014年的EPS为1.632/1.943,对应的PE为13/11倍。综合考虑，我们给予公司2013年的15倍的估值水平，对应6个月的目标价为25元，距当前价格仍有的20%涨幅，给予“强烈推荐”评级。
    风险提示：
    1. 经济持续下行带来的新开门店培育期延长，培育成本上升
    2. 成熟门店的租金和人工成本上涨带来的收益率下滑
    3. 新