归属母公司股东扣非净利润35.9亿元，低于我们预期
    公司2012年营业收入596.7亿元，同比增长19.8%，归属母公司股东净利润55.2亿元，然而扣非净利润为35.9亿元（非经常性损益主要是合并罗斯特，由于交易成本低于净资产公允价值而产生的营业外收入），同比下滑58.6%，对应EPS为0.73元，低于我们预计的0.81元，也低于市场一致预期。
    业绩低于预期主要原因是煤价下跌、成本上升
    受国内外煤价下跌影响，2012年公司煤炭综合售价为599元/吨，较2011年的705元下降了15%；公司煤炭单位销售成本为322元/吨，同比增加32元即11%，其中由于人工工资增加成本上涨了19元，安全生产费标准提高使得成本增加6元。煤炭板块毛利率从2011年的43%大幅下降至2012年的25%。
    预计2013年成本压力犹存，煤价走势仍不乐观
    尽管2012年4季度单位煤炭销售成本环比有所回落（从前3季度的460元/吨下降至4季度的419元/吨），但是我们预计公司2013年生产成本还将面临一定的上行压力，主要是由于人工成本特别是海外人工成本预计仍刚性上涨；短期对于煤炭价格的走势我们仍然不乐观，全年均价同比下滑的局势或难以扭转。
    估值：维持“卖出”评级，目标价11.23元
    我们采用PB估值的方法给予2013年1.2xPB推导出兖州煤业的目标价11.23元。
    兖州煤业的股价目前对应的13年PB估值仍有2.1x，远高于历史低位的1.2x，考虑到公司盈利水平仍可能低于市场的预期，我们维持“卖出”评级。