12 年扣非后净利润增长30.0%，医药商业毛利率同比小幅提升。2012 年公司实现收入85.92 亿，增长22.0%，净利润3.36 亿，增长23.8%，扣非后净利润3.29 亿，增长30.0%，EPS0.70 元，符合我们年报前瞻中预期。其中：四季度实现收入22.19 亿，增长12.3%，净利润6243 万，增长101.9%，扣非后净利润5630 万，增长146.5%，EPS0.13 元。2012 年医药商业业务毛利率为5.57%，提升0.05 个百分点，考虑碘业务12 年亏损扩大约4400 万，影响报表毛利率约0.5 个百分点，公司医药商业业务毛利率可比口径下提升约0.6 个百分点。
    公司拟每10 股派现2.2 元（含税）。
    各项业务良性发展，成长可持续性强。分业务来看，医药商业收入增长24.40%，毛利率提升约0.6 个百分点，其中高毛利的麻药分销与医药纯销收入增长超过25%，商业调拨增长约20%；工业收入2.36 亿，增长18.23%，毛利率提高5.55个百分点，净利润3461 万，增长21.29%；第三方物流收入1.13 亿，增长8.98%，毛利率31.17%，略有下降，净利润约1200 万。参股麻药企业宜昌人福与青海制药厂分别贡献收益7423 万、612 万，同比增长22.0%，-5.85%。国药前景2012 年收入4763.47 万，增长38.30%，净利润733.51 万，增长109.47%，公司对国药前景口腔增资，持股比例从39%提升到51%。2012 年公司各项业务良性发展，成长可持续性强。
    未来增长点众多，维持买入评级：国药未来增长点众多：1、2012 年成功托管北京宣武医院（三甲）和潞河医院（二甲），未来仍将尝试托管更多医院，提升北京医药商业市场份额；2、与辉瑞合作成立全国零售分销平台，盈利能力强；3、医药工业充满弹性：克林霉素磷酸酯有望单独定价，无水乙醇将于13年下半年获批。我们维持公司13-14 年EPS0.89、1.09 元，同比增长27%、22%，首次预测15 年每股收益1.35 元，增长24%，对应预测市盈率21、17、14 倍，国药控股承诺5 年内解决关联交易问题，整合是长期看点，目前公司估值安全，维持买入评级。
    有别于大众的认识：1）公司主要盈利来源于麻药分销与参股麻药工业，麻药业务壁垒高，增速快，理应享受较高估值；2）医药工业充满弹性：克林霉素磷酸酯有望单独定价，无水乙醇13 年有望获批。
    股价表现的催化剂：1）公司成长性被市场理解和认同；2）大医院药房托管、克林霉素磷酸酯单独定价、无水乙醇获批都将催化股价；3）国控体系医药商业整合。
    核心假定的风险：1）医院应收账款账期延长，经营性占款增加，财务负担可能加重；2）医改进入深水区，医药政策频出，企业经营环境有一定不确定性。