主要观点  
     1. 业绩符合我们的预期，药品事业部增长稳定，未来看好透皮业务。12 年公司药品事业部（含透皮部门）实现收入36.92 亿元，同比增长19.60%，实现净利润9.87 亿元，同比增长32.77%，由于12 年中药材（尤其是公司的主要原材料三七）价格回落，公司药品净利率增加2.65 个百分点至26.74%。我们预计13 年药品事业部整体增速为20%左右。公司膏剂终端增长迅速，其中白药急救包有望成为公司的重要增长点，伴随着我国军队实现从近陆到蓝海，并且不断参与国际军事政治合作，未来我国军警型的急救包市场存在着巨大的潜在需求，公司产品将成为最大的受益者。 
     2. 事业部整合效果持续显现，期间费用率逐年下降。公司从11 年下半年开始将药品事业部和透皮事业部整合成药品事业部，销售费用的投入得到有效控制，事业部整合已经进入良性发展阶段；在白药系列产品保持稳定增长的同时， 公司销售净利率从10.70%提升至11.56%，期间费用率下降1.14 个百分点至16.23%。  3. 健康事业部实现收入17.61 亿，增速45.61%，符合我们预期（高于市场预期），大健康战略空间广阔。牙膏系列收入约为17 亿元，符合我们的预期（我们草根调研估计增速为45%，高于市场40%的预期）。牙膏市场一线品牌的占有率逐渐下滑的同时，国内品牌（如白药、舒客）发展迅速。调研数据显示，云南白药牙膏商超销售额仅为佳洁士等一线品牌的一半左右,未来将继续快速发展，预计13 年增速为30%；洗发水今年将突破亿元，未来主要定位中高端市场。  4. 剥离地产业务，"业精于专"。公司近日公告，拟对外转让下属全资子公司云南白药置业有限公司全部股权。置业公司2011 年收入1.24 亿元，净利润-111 万元。我们认为公司在完成集团整体搬迁后，剥离地产业务，将会进一步提高资产使用效率，更加专注于"新白药 大健康"战略，聚焦主业。