事件：
    中海发展 2012 年实现营业收入112 亿元（-9%），营业成本113 亿（+6%），净利润0.7 亿（-93.06%），合EPS0.02 元，略高于公司业绩快报；扣除非经常性损益后净亏损4.39 亿，合EPS-0.13 元。
    评论：
    1、公司作出多项会计调整后艰难实现盈利。
    主业经营环境困难，盈利主要来自于会计政策和会计估计调整。（1）2012 年船舶资产折旧年限和净残值率调整降低折旧费约5.9 亿元；（2）投资性房地产计量方式变更增厚净利润约3.4 亿；（3）Q3 一次性回拨递延所得税负债约3.5 亿。
    2、外贸铁矿石业务是散货板块主要亮点，沿海煤炭COA 运价仍面临下调压力。
    (1)虽然去年全年Cape 市场均极度低迷，公司外贸铁矿石业务取得了毛利润约4.5 亿，并带领外贸干散货业务板块盈利3.1 亿。主要原因是VLOC 船队基本与货主签有长期COA 协议，单船每年约可贡献0.2～0.3 亿毛利。(2)公司内贸散货运输的COA 覆盖率在60%以上，平均基准运价同比下降6.7%，但仍较市场运价有较大溢价，今年合同运价仍有下调压力。
    3、外贸油运市场2013 年难见好转，蓬莱油田恢复生产利好内贸油运。
    (1)外贸油运是公司主要风险敞口，2012 年外贸油运业务毛利率仅为-20%，毛亏约6.5 亿。公司与主要石油公司签订的COA 运价只能“保底”而非盈利。而由于美国能源结构转型，原油进口量下降，而中国为首的新兴经济体增量难以替代，预计2013 年国际油运行业仍将在底部徘徊。（2）蓬莱19-3 油田于今年2 月中旬逐步恢复生产，但复产初期产量和恢复情况难以预测。受原油码头、管道建设和蓬莱油田停产影响，12 年沿海油品运量大幅下滑1360 万吨（-26%）。
    3、投资策略：主业反转仍需等待，新增运力增大公司营运和资金压力。
    受行业供需严重失衡、景气度低迷影响，13 年经营环境仍将较为困难。而运力交付压力较大，预计13 年船队规模将+18%。新增运力除VLOC 外缺乏COA 保护，将直接受到低迷市场运价冲击，可能对公司年内业绩形成拖累。考虑公司盈利的愿望较强，预测13、14 年EPS 分别为0.03 元、0.11 元。公司当前股价对应PB仅0.65 倍，基本反映了市场悲观预期，暂维持审慎推荐-A 的投资评级。
    风险提示：宏观经济增速低于预期等。