核心观点：
    海油工程2012 年实现营业收入12,383 百万元，同比增长67.7%，归属于母公司股东的净利润848 百万元，同比增长368.7%，EPS 为0.22 元。公司业绩符合我们和市场预测，并初步显示了业务量上升后的利润弹性。
    业务饱满，新装备投产集中：受益于中海油资本支出增加，公司各项经营指标如设计工时、钢材加工量、投入船天等2012 年分别同比增长45.7%、163.0%、82.3%。面向深水工程的重要装备如3000 米深水铺管船、5 万吨半潜式自航工程船等陆续投产，由在建工程转固资产达到4,358 百万元（注：海油石油201 于2012 年7 月投入使用，3 季度已转固，但年底因进行适应性改造仍显示在在建工程项目）。
    利润率回升，初显业绩弹性：公司2012 年的综合毛利率达到18.7%，营业利润率达到7.3%，较上年提高4.0 个百分点。从构成看，折旧费用相当于营业收入的比例从9.5%下降6.9%，员工费用相当于营业收入的比例从19.4%降至12.1%，是利润率提升的主要来源。值得注意的是，营业收入快速上升的同时，公司年末员工人数还较年初减少410 人至8,539 人，这意味着在业务量饱满的情况下，公司加大了外包、外协等资源利用程度。
    盈利预测和投资建议：根据公司的订单及项目安排，我们预测公司2013-2015 年分别实现营业收入15,810、19,418 和22,521 百万元，归属于母公司股东的净利润分别为1,287、1,653 和1,968 百万元，EPS分别为0.331、0.425 和0.506 元。行业中长期前景看好：党的“十八大”报告首次提出要建设海洋强国，其核心内容是坚决维护我国的海洋权益（加大对国内海上油气开发支持）、加快发展海洋经济（海工装备制造业被列入海洋经济新兴产业的首位）。基于公司业绩增长的确定性、行业发展前景，我们给予公司合理价值8.27 元，相当于2013 年25 倍PE 估值，给予“买入”评级。
    风险提示：原油价格大幅波动，导致全球及中国海洋油气开发景气度变化的风险。工程项目的实施进度具有一定的不确定性可能会影响业绩确认。