事件：
    公司发布 2012 年年报，全年实现营业收入127.5 亿元，同比基本持平；归属于母公司净利润15.2 亿元，合EPS1.76 元，同比下降19.0%。其中Q4 实现收入40.2 亿元，同比上升14%；归属于母公司净利润3.4 亿元，同比下降13.1%。
    评论：
    1、竞争愈发激烈，产品结构下移
    2012 年全年公司销售20 万辆整车，比去年同期上升2.8%。其中福特全顺商用车、JMC 轻卡、JMC 皮卡及SUV 销量分别同比增长-2.4%、2.6%和9.3%，驭胜SUV 全年销量8,346 辆。
    公司主要盈利产品是福特全顺轻客，其销量下滑对公司业绩影响较大。轻客行业竞争愈发激烈，行业销量增长4.2%，公司促销费用明显上升，市场份额反而下降。我们认为随着上汽大通、奔驰凌特、江淮星锐、宇通轻客等欧系轻客逐渐打开市场，公司面临挑战将加剧。同时，我们看到公司自主研发SUV 产品上市两年以来，年销量尚未过万，没能分享近两年行业的高增长，可见公司新产品自主研发和市场开拓能力需要加强。
    从公司今年前两个月公布销量数据来看，轻卡和福特全顺商用车微弱增长，行业未见明显复苏迹象，预计今年公司现有产品仍会承受较大压力。
    2、研发费用攀升影响当期利润
    近年来公司在研发上加大投入，研发费用上升较快。2010-2012 年公司计入管理费用的研发支出分别为5.5、6.1 和8.6 亿元，占营业收入比重分别为3.5%、3.5%和5%。公司研发支出主要用于新产品项目开发及满足节能减排等政策法规要求，在收入微增情况下，研发支出增加短期内会影响利润，但为中长期增长打下良好基础。由于N351SUV 、N330、N800 、J08、J09 等项目仍在推进中，我们预计2013 年公司仍然处于研发高投入期。
    3、资本开支加大，新产能今年逐渐达产
    公司在建工程较去年年末上升约 8.5 亿元，主要是小蓝厂区产能投资以及JX4D24 发动机二期项目投入增加。N900、N350 已经于2012 年内完成，小蓝基地预计于2013 年上半年初步达产，完全达产后将达到30 万辆/年产能。另外、JX4D24 发动机、N351SUV 、N330、J08、J09 和产能扩展等项目也都将于2013年完工。
    公司资产负债率低、现金充沛，大量的新项目上马带来的资金压力并不大，需关注的是在建工程转固后新增折旧的压力，预计2013 年新增折旧在1 亿元左右。
    公司现有产品线并不丰富，未来新引入的产品能否支撑起新建产能值得关注。
    4、投资建议与风险提示
    重卡行业未见好转，重卡业务短期里对业绩会有拖累，福特全顺商用车面临竞争更加激烈，公司新建小蓝生产基地将在2013 年达产，发展中长期看点在于和福特公司在多项产品上更加紧密的合作。预计2013、2014 年EPS 分别为1.95、2.28 元，对应PE 分别为8.2 和7.0 倍，维持“审慎推荐-A”投资评级。未来风险主要在于新车型导入不力、宏观经济下滑超出预期。