商业大幅增长，地产结算提升业绩弹性
    1）公司2012 年实现收入135.36 亿元，同比增长24.1%，其中商业125.76 亿元，同比增长15.3%，归属于母公司净利润3.46 亿元，EPS：0.67，同比增长199.59%，其中商业2.26 亿元，EPS：0.44，同比增长96%，符合预期；2）四季度收入同比增长43.45%，其中商业增长16%，归属母公司净利润增长218%。3）商业收入及利润快速增长得益于2008 年以来新开门店陆续进入盈利周期，2008-2012 年薪开业面积达103.7 万平，占全部面积的61%；期间费用率下降1.38 个百分点，本年理顺管理职能，导致管理职工薪酬较上年大幅下降30.18%所致，从而使管理费用率下降1.03 个百分点。四季度收入及利润快速增长主要得益于地产项目大幅结算，振兴街项目上半年结算2.53 亿元，四季度结算7.07 亿元。4）公司加强亏损门店的扭亏管理，振兴街购物中心11 年亏损5152万元，预计12 年基本持平，1.2 亿利润系为地产结算利润。
    2013 年经营展望
    1）公司2012 年新开9 家门店，合计面积18.8 万平，面积同比增长16.67%。1 月份至今，新开6 家门店，合计面积约14 万平，预计之后张家口店（5 万平）、青岛乾豪（5 万平）将于年底前开业，全年将新开8-10 家门店。前几年公司通过并购及自建等方式，公司门店及营业面积实现快速扩张，自有物业占比也有所提升，从而使资本开支大幅增加，巨额资本开支使业绩承压，2011 年开始资本开支逐步下降，预计之后随着资本开支的下降以及融资的推进，公司财务费用压力有望逐步降低。2）地产结算：振兴街项目预计仍有2 亿元可以结算；青岛乾豪主要是商业+写字楼，总计面积13 万平（含地下3 万平）今年全部结算的概率很大；青岛李沧项目是商业+住宅，总面积20 万平，其中商业为6 万平左右，今年结算难度较大。
    盈利预测及投资建议
    公司通过强化内部管理提高毛利率和节能降耗等方式提高净利润率水平，而且公司资产负债率达75%，有较强融资需求，但融资进程仍有不确定性。调整2013-2015 年EPS 预测至：0.75、1.05、1.0 元。保持2013-2015 商业EPS 预测：0.60，0.80、1.0 元不变，合理价值12 元，维持谨慎增持评级。
    风险提示：商业地产及网购冲击，资本开支较大。