投资要点：
    成商集团披露2012 年报。2012 年，公司实现营业收入21.46 亿元，同比增长5.21%；实现归属净利润1.51 亿元，同比下降21.85%；若剔除上年同期成都商厦太平洋百货有限公司收益6023 万元，则扣非后净利润同比增长15.86%；全面摊薄每股收益0.26元。公司全年业绩低于我们此前的预期。
    收入增长明显放缓，2013 年将有好转。2012 年公司主营收入和营业总收入分别增长4.72%和5.21%，较上年均大幅放缓。分地区来看，2012 年公司主力市场成都地区收入同比仅增长0.97%，近乎持平；南充地区和绵阳地区也仅分别增长0.9%和6.06%。
    收入增速的放缓反映2012 年总体疲软的消费环境对公司经营所带来的压力。2013 年，公司计划新开2 家门店（我们预计均于四季度前后开业），收入增长将有所提升。
    毛利率提高显著，主业改善料将持续。2012 年公司主营毛利率和综合毛利率分别为16.43%和23.74%，较上年同期分别提高0.32 和0.66 个百分点；主营业务中百货零售业务毛利率为15.58%，同比提高0.10 个百分点。毛利率的提高反映了主营业务盈利能力的改善。2013 年，预计主营毛利率将继续改善，但考虑到主营收入增速回归，综合毛利率将有所下降。
    费用水平基本持平，新项目预计将增加压力。2012 年公司销售费用率和管理费用率分别为9.37%和1.93%，分别较上期提高0.09 和0.24 个百分点；财务费用率同比下降0.29 个百分点至1.3%。三项费用率合计较上期略提高0.04 个百分点。本期在建工程利息资本化金额达到0.3 亿元，较上年提高0.13 亿元。预计2013 年随着新项目开出后，开办费摊销和前期培育将提高公司费用压力。
    经营现金流保持稳定。2012 年公司经营性现金流净额为2.23 亿元，与上年同期2.42亿元相比保持稳定。扣除投资及筹资现金流出之后，公司总体现金及现金等价物余额与上期末基本持平。
    调整盈利预测，维持“增持”评级。预计公司2013-2015 年EPS 分别为0.31 元/0.38元/0.46 元（不考虑太平洋春熙路店投资收益），目前股价对应2013-2014 年PE 分别为16 和13 倍。谨慎预计若考虑太平洋春熙路店投资收益将增厚0.1 元左右，对应2013 年PE 为12 倍左右。维持“增持”评级。