12 年业绩符合预期：公司发布12 年业绩快报，实现营业总收入22.62 亿，同比增长21.82%；营业利润9.19 亿，同比增长26.78%；利润总额9.70 亿，同比增长28.22%；归属于母公司股东净利润7.03 亿，同比增长33.34%；EPS 为1.25 元。加权平均ROE 为26.77%，较去年同期增加2.13 个百分点。
    “内提、外扩、地产”实现全年业绩高增长：1.提租实现业绩增长主要来自两方面：一是公司11H1 完成本部一期、二期市场提租工作，平均提租20%-30%，使得11H2-12H1 新一期租金同比上涨；二是公司12H1 完成新一期提租工作，本部一期、二期提租约13%、佟二堡一期交易市场提租30%，使得公司12H2租金收入同比上涨。2.新建市场带来业绩增长主要来自两方面：一是11H2 新开市场（本部皮具箱包市场、新乡海宁皮革城）于12 年租金全年化；二是12H2本部五期市场、佟二堡二期裘皮市场、成都海宁皮城开业带来的租金收入。3.确认地产实现业绩增长主要来自两方面：一是12 年确认地产收入约5.2 亿，较11 年3.8 亿同比增长36.8%；二是12 年确认地产的售价较高，导致毛利率、净利率较去年同期有所提升，我们预计12 年地产净利率有望达到20%（去年同期为15%左右），净利润约为1 亿，剔除地产之后主业增长约为29%。因12年商铺出售较去年有较大下滑，我们预计商铺租赁业绩同比增长35%以上。
    管理层的市场运作能力理应使公司获得相应估值溢价：管理层的市场运作能力可从四个方面去理解：1.引领皮革产业潮流，拓宽企业成长边界。公司注重皮装的时尚特性，对外积极参与国际服装展，添加皮草为流行元素；对内加强皮装设计师的能力培养，使得皮装变得更加时尚、流行，获得更多消费者青睐。根据公司官方数据，本部12 年冬季客流量实现15%的增长，皮革产业持续繁荣。2.产地、销地扩张结合，后续项目运作有序。继成都项目成功运作之后，公司迈上了销地连锁化扩张的征程，后续项目多而有序，武汉、哈尔滨、北京、佟二堡三期等等，均是公司成长为全国性的皮革专业市场的驱动力。3.严控租售比例，加强市场管理。公司在外延扩张的同时加强市场管理，一方面将租售比例控制在9:1，防止二级市场泛滥；另一方面实行明折明扣、统一收银，加强皮装市场价格管控，防止商户之间恶性竞争。4.注重中小商
    户培育，实现共赢。公司一方面通过建设工业园区加强对中小商户的培育，另一方面通过设立担保公司等解决中小商户的融资难题，实现市场与商户的共赢。通过上面分析，不难发现，公司管理层正在构建全国范围的皮革专业市场，通过提升皮革产业景气度拓宽公司的扩张空间，通过精细化的市场管理维护市场秩序，通过多元化的配套服务提升商户盈利能力，从而奠定企业长期发展的基础。我们认为，公司是一家能够成长为全国范围的皮革龙头企业，公司管理层丰富的市场运作理念、经验理应获得相应估值溢价。
    上调盈利预测，维持增持的投资评级。公司定位准确、战略清晰、市场运作能力强。由于项目进度的原因，公司13 年无新开市场、房地产也将于13 年完成结算（约4 亿），公司储备项目（哈尔滨、北京、佟二堡三期）全部于14 年开业，我们预计公司15 年之后的业绩仍将保持高速增长，我们预测公司12-14 年EPS 为1.25 元、1.68 元、1.72 元，对应PE为26 倍、19 倍、19 倍，维持增持的投资评级。
    核心风险提示：公司13 年业绩高增长已在市场预期之内，但14 年业绩增长情况因项目进度原因尚存不确定性，需要注意预期兑现后股价回调的风险。