事件：
    11月公司内线客运周转量同比增长4.6%，增速较上月放缓4.2%。内线客座率为78.1%，低于去年同期1.3%。公司外线客运周转量同比增长21%，增幅大幅跳升17%，外线客座率为79.7%，同比上升6.2%，上升幅度较10月扩大2.8%。
    国内仍未见底，消费放缓是公司明年最大隐忧
    11月公司季调后的内线RPK趋势项环比增速较10月放缓0.2%，放缓速度较前两个月明显减速，季调后的内线客座率趋势项从上月修正后的79.63%上升到11月的79.67%，这是自7月以来客座率首次回升。内线放缓速度的减慢和客座率的回升可能暗示国内市场正在逐步企稳，但这一趋势仍需进一步确认。展望明年，自2010年以来持续的经济放缓可能从明年开始显著抑制消费支出，由于公司有较多旅游航线，例如云南省内串联西双版纳、丽江、腾冲、大理、迪庆等地的环飞航线等，旅游客源占比较高的特点可能使公司更容易受到消费放缓的影响。
    由于去年12月基数较高，我们预计今年12月内线RPK同比将继续下滑，由于去年元旦离春节较近，部分旅客提前返乡过年造成基数较高，因此我们估计今年元旦民航表现将不如去年，今年的淡季比往年更淡。
    出境旅游火爆，欧美澳长航线需求推动外线周转量跳升
    11月公司季调后的外线RPK环比大涨13.5%，单月暴增的幅度几乎两倍于9月钓鱼岛事件的跌幅，外线客座率也上升到80.5%，较10月微幅上升0.4%。外线的大涨主要是欧美澳出境需求大增引起的，今年下半年以来国内旅游和出境游出现分化的现象，国内旅游持续放缓而出境旅游却异常火爆，这显示当前消费的结构性分化，高端消费和政府消费是拉动消费支出的重要动力。虽然如此，我们仍然预计明年前往欧美澳等热门地区的休闲出游旅客增幅会比今年有所放缓，明年公司国际航线收入的增长将主要依靠运力增投和经济复苏下商务客源需求上升带来的票价上涨。
    新增加密昆明始发国际国内航线，打造面向“三亚地区”的桥头堡
    云南分公司计划于2012年12月28日起，新开昆明至越南河内航班，新开昆明至柬埔寨金边航班， 12月30日起，新开昆明至老挝琅勃拉邦航班，恢复执行昆明至越南岘港航班。此外，从10月起，昆明-清迈航班增加至每天1班，昆明-加尔各答航班增加至每天2班；12月起，昆明-普吉航班至每周6班、昆明-吴哥航班增加至每周5班；通过新开和加密昆明和东南亚之间的航线将有助于利用长水机场放量的时机构筑昆明机场四进四出的航班波，实现云南省同东南亚地区之间的当天往返，双向对接。除了国际航线之外，公司还在近期开通或即将开通了昆明-南京，昆明-哈尔滨等航线（详见附表）真正把昆明打造成连结中国内陆，面向“三亚地区”（东南亚，东亚，西北亚）的桥头堡。
    今年前10个月云南省进出口贸易额增长20.8%，与东盟的贸易额增长7.8% ，而2011年全年云南省对东盟的贸易额却录得30%的高增长，因此总体来说今年以来云南与东盟的贸易增速趋缓，但进入11月后，云南省与东盟的贸易有所反弹，前11个月对东盟的贸易额增长11.3%，从各细分市场来看，前10个月全省与越南和泰国的贸易额出现两位数下降，我们认为在这样的背景下新增两条昆明-越南的航线对分公司来说仍是一个挑战。
    深挖江苏地区出行潜力，南京无锡航班放量
    江苏分公司在12/13冬春航季新增了南京到沈阳、高雄、珠海、湛江，北京、成都、深圳、乌鲁木齐、香港、台北等航线，无锡硕放机场现在稳居江苏省内第二大机场，旅客吞吐量仍然保持着两位数的高增长，但今年以来机场旅客吞吐量的增速和飞机起降架次增速差持续缩小显示供需形势呈恶化形势，我们认为江苏分公司较快地运力投放可能对无锡始发航线的票价造成一定的压力。
    估值和投资建议
    预计公司2012年EPS为0.3元，对应当前股价的PE为11.3倍，维持“增持”的投资评级。我们认为在国内经济低迷和钓鱼岛事件负面影响仍在持续的大背景下，公司四季度的业绩难有惊艳表现，明年盈利预计将会转好，但具体幅度仍取决于消费放缓的程度和商务客源反弹的力度。