报告要点:
    三季度，开山股份实现销售收入3.6亿元,同比下滑24.8%,环比下滑26.1%。三季度下滑趋势较上半年进一步明显。公司三季度产品毛利率为26.3%，较二季度的28.6%下滑三个百分点。我们认为毛利率的大幅下跌，可能更多是由于下游需求下滑所致。三季度，公司销售费用率较二季度上升0.3个百分点。管理费用也同时有较大提升。管理费用率较上季度上升0.3个百分点。受三季度公司资本支出持续投入以及分配股利的影响，公司在手现金下滑，导致三季度财务费用为-1308万元，较二季度下滑10.5%。
    受毛利率下滑和三项费用增加的双重影响，公司三季度营业利润7809万元，同比下滑7.8%。净利润6635万元，同比下滑4.4%。归属母公司净利润6486万元，同比下滑1.4%。剥离财务费用和非经常性损益后，公司利润同比下滑20.2%，环比下滑35.8%。显示盈利质量不理想。
    目前公司库存估计依然较大，三季度库存3.91亿元，已经大于公司3.6亿元销售收入。公司4季度可能继续面临去库存的问题。我们预计4季度公司产品毛利率恢复到上半年水平的可能性不大，预计同三季度相当。考虑到，4季度销售费用和管理费用率的增加以及去年4季度1519万元财务费用收入的基数，公司营业利润可能仍然维持负增长。
    从我们对开山股份下游情况的了解，我们估算9月份，开山股份螺杆压缩机销量环比略有回升。公司销售下滑的趋势可能正在减缓。预计四季度不会出现类似三季度大幅下滑的态势，我们预计4季度公司销售收入下滑幅度可能在同比10%到20%左右，降幅较三季度缩窄。
    我们给予开山股份2012年至2014年的EPS为1.05元，1.18元和1.40元。对应的PE为25.5x，22.6x和19x。维持“增持”评级。