预计公司2012-2014年EPS分别为1.30元、1.57元和1.90元，PE分别为15.5X、12.8X和10.6X。作为终端零售额超百亿的成熟品牌，森马面临市场空间被压缩、终端渠道趋于饱和等问题，公司采取了年底大力度处理存货、压缩投资严控费用、调整门店结构提升单店盈利能力等措施应对。2012年是公司调整年，预计2013年经营绩效将有所改善。另外，公司持有30亿超募资金，以并购成熟品牌方式实现跨越式发展是公司既定的发展战略，也是公司未来一大看点。首次给予"中性"评级。 要点： 订货会情况不容乐观，拐点预计明年出现：公司订货会一年举行4次，2013年春季订货会销售金额与今年持平，2013年夏季订货会10月底结束，估计明年订货会整体表现一般。由于品类调整，今年新推出休闲西服，综合单价每年提升7%-10%。我们预计，若11月、12月的经济形势不再恶化，公司年底前能完成去库存，伴随投资减速下费用控制的效果体现，明年应能实现收入和利润的正增长。 开店增速放缓，单店面积增大：公司11年新开店1200家，12年上半年新开店400家，全年预计将新开店600家。由于新店面积增大，面积增速不会减半。公司没有出现大规模关店情况，加盟商经营公司品牌时间较长，退出成本高，即使当前经营困难时也不会轻易放弃。 渠道结构将调整，提升平效成重点：美邦、森马现在的平效约为1.8-1.9万/平方米，国外品牌约为4万/平方米，公司渠道终端的营业面积是足够的，现在处于平效提升阶段。平效提升要在产品发展基础上，对店铺陈列、定价、SKU数量等方面进行提升。另外，终端店面升级后，渠道结构将有所变化，大店占比将提高。渠道下沉方面，公司现在于每个县区均有布点，但单店经营能力不强，公司将更注重现有市场的提升。