1．事件
    富安娜发布2012 年三季报。
    2．我们的分析与判断
    公司发布三季报，业绩增长稳定符合预期。（1）公司前三季度收入11.92 亿，同比增速26.21%；归属于上市公司的净利润1.63亿，同比增26.39%。（2）其中，Q3 收入4.34 亿，同比增28.69%；归属于上市公司净利润5,358 万元，同比增23.96%。（3）预计2012 年净利润增速在0%-30%。
    渠道建设稳步推进。我们预计至3 季报末，公司渠道2173 家（直营541 家、加盟1632 家），比上年末净增加242 家（直营增46、加盟增196 家），比Q2 末增加97 家；我们预计全年总体新增渠道约300 家，增16%。总体上渠道的稳步外延式扩张、尤其是经销商为主的形式是收入增长直接驱动力。
    毛利率保持稳定，费用控制合理。今年前三季度毛利率47.26%，与去年同期47.72%基本持平；其中Q3 季度毛利率48.33%，同比增加1.99 个百分点。销售费用前三季度同比增21.29%，其中Q3 季度增36.02%，我们估计主要于为提升销售而投入的各项广告、宣传费用以及大规模整改带来的差旅费增加。管理费用前三季度同比增17.03%，Q3 季度增9.18%。
    存货有效控制，经营性现金流明显好转。公司报告期末存货4.6亿，同比去年同期4.81 亿元和年末5.17 亿元均有所下降；而其中，库存商品3.05 亿，比期初上升了13.5%。公司前三季度经营性现金流净额20,199 万元，比上年同期增长69.84%。资产负债表主要指标：应收账款6,227 万元，同比增33.49%；应付款14,148 万元，同比下降2.39%；预收款1,507 万元，同比增12.74%。
    总体上无论是公司的存货还是应收账款，均体现出公司稳健的特征，和公司高直营占比、强烈的自主设计风格等一脉相传，一切自主权均掌控在公司手中。
    3．投资建议
    在家纺整体需求放缓的背景下，由于以直营为主、且加盟渠道保持较快扩展，富安娜收入稳定增长。我们预计公司2012/2013 年收入18、21.8 亿元，分别增24%、20.9%；净利润分别为2.6、3.15 亿元，分别增26.7%、20%；EPS 分别为1.63、1.96，对应PE 分别为20.5、17 倍。虽然公司整体稳健、估值已降到较低水平，考虑到终端环境，维持“谨慎推荐”评级。