投资要点：
    前三季度主营利润亏损2690 万元，全年业绩仍主要依靠补贴。公司前三季度收入17.68 亿元，同比增24.1%，主要源于产能持续扩张。玻璃二季度有所转暖，但三季度初受气候影响价格有所下调，全行业正处在由亏损向盈亏平衡回升的过程中，盈利者仍在少数。虽然毛利率达到13%，但营业利润仍是亏损，1.7 亿元的补贴为今年业绩的最主要来源。
    玻璃行业正在缓慢向盈亏平衡点靠近，预计明年总体盈利将好于今年。
    公司三季度单季营业利润为-3115 万元，差于上半年；毛利率11.9%为历史单季最低点，这说明玻璃盈利仍在盈亏平衡左右波动。我们估计四季度行业盈利情况总体与三季度持平。在货币政策逐步放松情况下，预计明年总体需求将有所回暖；但由于仍有完工线等待点火，新增产能消化需要时间，总体或将处于小幅盈利水平。
    业务仍主要为普通浮法玻璃，产品升级需逐步进行。今年7 月份公司再增一条新线，年初至今产能增加66 万吨至204 万吨。虽然大部分生产线定位为在线LOWE 玻璃与光伏玻璃，但今年总体需求较弱，高端产品销售低于预期。我们认为产品结构升级需要时间，这也是公司长期增长的关注点所在。
    经营性现金流急速下滑至-3 亿元，负债率继续上升。经营性现金流由年中的-1 亿元降至-3 亿元，但前三季度资本支出10.5 亿元，说明存在14.5 亿元的现金缺口。公司通过贷款解决，造成负债率继续上升至59.7%，财务费用同比提升82%，财务风险增加值得关注。
    给予“中性”的投资评级。由于整体货币政策放松慢于预期，玻璃行业盈利在今年底至明年预计仍将呈现缓慢的好转，行业或将在微幅盈利水平上维持。我们下调公司12-14 年EPS 至0.19 元、0.15 元与0.32 元，给予“中性”的投资评级。
    风险提示：下游需求恢复不达预期，公司LOW-E 与TCO 销量低于预期。