报告摘要：
    业绩逐季改善天壕节能近日公布前三季度业绩预告。公司前三季度实现归属上市公司股东净利润4720 万-4920 万，同比增35%-41%；分季度看，三季度盈利2181 万-2381 万，同比增64%-79%，环比增35%-47%，二季度盈利1617 万，一季度盈利923 万，业绩逐季改善。
    新增项目产能逐步释放致三季度业绩同比大幅提升。公司2011 年新投产项目达到85.5MW，较2010 年底提高146%。至2012 年初，2011年投产机组大多数已稳定运营，但是受水泥、玻璃行业景气不振的影响，特别是一季度水泥行业的限产保价，致公司上半年盈利同比仅增17.2%。这种情况在三季度得到不小的改善。公司自2011 年三季度以来共投产项目59MW，且绝大多数是运转率较高的玻璃行业项目，目前均已稳定运营，而11 年三季度这些项目尚处在磨合期或者尚未投产，新项目增加且产能逐步释放导致三季度业绩同比大幅提升。
    在运项目产能利用率提高致三季度业绩环比改善。公司今年上半年新投产机组14MW，三季度无新投产机组，因而我们判断三季度业绩环比提升主要是在运机组产能利用率的提高，包括上半年新投产项目产能逐步释放所致。
    新增项目低于预期。受宏观经济下行以及国家限制高耗能行业发展影响，公司部分在建和拟建项目进度低于预期，预计公司年内投产新项目的可能性不大，四季度业绩还将取决于在运项目利用小时数的情况。
    维持“谨慎推荐”评级。总体来说，公司前三季度业绩符合我们的预期，维持2012-2014 年EPS 0.24 元、0.36 元和0.52 元的预测，动态PE 分别为40 倍、26 倍和18 倍，考虑到公司未来业绩的增长，我们维持“谨慎推荐”评级。风险提示：1）下游需求不振，发电量降低；2）新项目工期低于预期；3）公司税收优惠政策发生变化。