与预测不一致的方面
    三一重工于8 月30 日公布了2012 年中期业绩，上半年公司实现收入/净利润人民币317.6 亿元/51.6 亿元，同比增长5%/下滑13%，较我们的预测高2%/低14%，相当于我们2012 年全年预测的57%/53%。上半年毛利率/营业利润率/净利润率为35.5%/21.2%/16.2%，较去年同期低2.7/3.3/3.3 个百分点。公司预计三季度需求将持续疲软，并可能在四季度末/2013 年初逐步回升。
    要点：1) 三一重工上半年混凝土机械/挖掘机/汽车起重机业务收入增速为+8%/-6%/+10%，在总收入中占比54%/21%/8%；在人民币171 亿元的混凝土机械业务收入当中，约有人民币10 亿元来自于Putzmeister；2) 由于公司开始逐步采用经销商模式并将1-2 个百分点的利润率转移至经销商，混凝土机械的毛利率下滑1.4 个百分点；同时，由于销售结构升级后大吨位产品占比上升，汽车起重机的利润率上升了1.2 个百分点；3) 计入新收购的Putzmeister 的当期业绩后，三一重工的海外业务收入增长177%（国内业务收入下滑4%），在上半年总收入中占比11%；4) 上半年应收账款较2011 年的人民币113 亿元增长103%，至人民币229 亿元，经营性现金流为负的人民币17 亿元，而去年同期为正的人民币2.51 亿元。此外，三一在上半年开始采用无追索保理的方式，将人民币20 亿元应收账款出售给银行。
    投资影响
    我们维持对该股的中性评级，但将2012/2013/2014 年每股盈利预测下调了12%/13%/15%以体现下调后的销量/利润率假设。因此我们将基于Director’s Cut估值法的12 个月目标价格从人民币14.1 元下调至12.6 元，隐含28%的潜在上行空间。主要风险：销量增速/利润率高于/低于预期。