事 项  
    公司发布2012 年中报：实现收入和归母净利分别为358.67 和9.97 亿元，分别同比增24.98%和-10.29%（调整后）， EPS0.57 元，2 季度单季EPS0.25 元。 
   主要观点  
    1. 上半年农牧主业净利同比下滑45%。2012H1 公司实现归母净利润9.97 亿元，同比降10.29%，但扣除投资收益6.72 亿后，农牧主业净利为 3.25 亿元， 而去年同期农牧主业为5.88 亿元（11.1 亿-5.22 亿），2012H1 农牧主业净利实际同比下滑45%，其中最重要利润来源六和集团同比下滑58%（2011H1 净利7.04 亿，2012H12.99 亿）。分季度看，二季度农牧主业同比增速呈加速下滑趋势，2012Q1 同比降20%，2012Q2 同比降68%，二季度农牧净利仅1 亿。
    2. 养殖-屠宰链条亏损拖累业绩下滑。上半年终端肉制品价格因需求放缓而持续低迷，肉食销售均价由2011年8月的11300元/吨暴跌至上半年低点9300元/吨， 下降幅度近20%。肉价暴跌带来一系列影响，产业链条包括种禽、屠宰、经销商全线亏损，也由此导致六和肉食自去年四季度来连续三季度出现亏损，预计2012H1亏损幅度约在1.5-2亿元，而去年同比盈利高达3亿（税前）。种禽业务也从2011年11月份开始出现亏损，2011H1毛利率下滑21个百分点。猪肉消费自春节后即进入淡季，消费不足导致北京千喜鹤屠宰量较少，屠宰产能达产率较低，成本增加毛利率下降，2012H1千喜鹤亏损692万。
    3. 猪料带动饲料业务继续高增长。受益于行业景气和市场拓展，公司猪料业务一枝独秀、持续高增长，我们预计2012H1 公司饲料销量增速在25%左右， 其中猪料增速50%以上，六和猪料销量占比也从2011 年的27%提升至33%， 预计2012H1 销量200 万吨以上。不过，由于原料成本上涨，加之下游畜禽养殖的低迷形势正逐步往上游传导，饲料企业向下游转嫁成本难度加大，三、四季度饲料销量增速可能呈现筑顶回落态势。禽料业务依然不容乐观，增速下滑明显；海外饲料业务进展缓慢，成本上升，盈利开始下滑。
   4. 四季度或现实质改观。三季度以来，终端肉价开始小幅回升，7 月份六和肉食屠宰开始盈利，但是鸡鸭苗价格依然低迷，三季度出现大幅亏损可能性较大，而且去年三季度基数太高，仅六和单季盈利就高达5 亿，我们预计Q3 同比仍有较大幅度下滑。我们预计种禽、肉制品价格将在四季度出现明显改善， 整个产业链低迷近一年，同时去年基数较低，Q4 实现正增长将是大概率事件。
    5. 盈利预测与投资评级 。我们预计公司2012-2014 年EPS 分别为1.40/1.72/2.03，对应当前股价PE 分别为10/8/6 倍，其中农牧主业EPS 分别为0.55/0.75/0.96,对应农牧PE 分别为17/12/9 倍，给予"推荐"评级。  
   风险提示：饲料销量不及预期、成本大幅上升，肉制品终端价格继续低迷。