公司8月23日发布2012半年报。报告期内实现营业收入36.61亿元，同比增长6.52%；利润总额1.52亿元，同比下降32.10%；归属净利润8933万元，同比下降32.57%，扣非净利润8833万元，同比下降30.55%。2012上半年公司摊薄每股收益0.171元，净资产收益率7.59%；每股经营性现金流-0.0017元。
    简评及投资建议。公司上半年百货零售和汽车两大主业收入均仅个位数增长，且二季度6.99%的收入增速并未明显改善，主要是消费环境及汽车行业景气偏弱所致。其中（1）本部店上半年收入10.59亿元，同比略增1.39%，因加大促销力度而毛利率下降1.03个百分点，费用率下降0.49个百分点，净利润7644万元（扣除投资收益），同比降4.27%；（2）海门店收入8500万元，培育情况较好，预计2012年大幅减亏；（3）伊酷童收入几百万元，预计仍需要2-3年培育期；（4）汽车销售市场景气度持续下滑，上半年公司汽车业务收入增长7.51%，预计下半年有望回升至10%左右（其中预计9月底前后开业无锡保时捷店有增量贡献），2013年随着搬迁完成及保时捷店（无锡店和南通店，其中南通店将于2012年底前后开业）开业将有较好增长；（5）家电及超市业务收入有所减少，餐饮及食品销售业务有15%以上的较好增长。
    业绩方面，上半年归属净利润同比下降32.57%，主要是由于收入增速有限、毛利率下滑、费用率增加（来自2个百货新门店及新东方汽车城搬迁产生人工、折旧摊销费用增量），以及非经营性收益减少（主要因2011年同期获得无锡广电网络分红580万元以及百业超市转让乡镇门店收益1266万，而2012上半年暂无）。我们测算，扣除投资收益及营业外收支的影响，上半年经营性利润总额同比下降26%，其中一、二季度分别下降21%和34%。
    对公司的判断。公司2011年百货和汽车两项业务扩张带来短期资本开支较大，对2012年业绩仍有充分影响；同时消费环境依然偏弱以及无锡市商业竞争加剧对公司经营带来外部压力。因此，我们虽预计2012年是公司的过渡年，但由于对外部弱宏观经济环境和内部强资本开支压力估计不足，我们此前的盈利预测显得过于乐观。2012年下半年的业绩弹性能否出现将更多地取决于外部环境（依然难言明显改善）。
    但我们仍维持对公司业绩节奏的观点：“11年是投入年，12年投入产出平衡的过渡年，13年可能是收获年”，其中主要逻辑在于：海门店有望在2012年大幅减亏并渡过培育期，同时汽车4S店业务由于新开高档车店带来2013年的收获期，公司业绩仍具可持续的增长能力，低基数和资本开支高点回落也是2013-2014年业绩弹性的重要来源。
    下调盈利预测。虽然我们仍看好公司百货及汽车两项业务的长期价值，以及股权投资的增值前景。但基于短期业绩不达预期下调盈利预测及目标价。预计公司2012-14年净利润分别为1.88、2.48和3.34亿元，同比增长-9.28%、31.95%和34.58%，对应EPS为0.36、0.48和0.64元。公司当前5.32元股价对应我们预计的12年EPS的PE为14.8倍，仍处于行业偏低水平。下调目标价至7.1元（分别对应百货、汽车和投资收益的PE为22倍、12倍和10倍），下调评级至“增持”。
    风险和不确定性。（1）汽车业务经营受到行业周期和竞争影响；（2）百货新开门店培育亏损超预期。