事件： 
    招商银行发布中报，公司 2012 年上半年实现营业收入 571.19 亿元，同比增长 24%；归属母公司股东净利润233.77亿元，同比增长 25.7%，基本每股收益 1.08元。 
点评： 
    业绩符合预期。公司2012年中报整体业绩表现符合我们预期，总营业收入和归属母公司净利润同比分别增长24%和25.7%，和我们预期基本一致（我们的预期分别为24.5%和25.6%）。公司二季度整体经营呈现出同业规模快速扩张，息差下降，中间业务收入增速放缓，不良压力上升，拨备平稳持续释放业绩的状况。
    二季度同业资产快速扩张，息差回落。公司2012年上半年利息净收入436.41亿，同比增长22.2%，这主要得益于生息资产规模的快速扩张和息差的同比上升。今年上半年公司生息资产增速达到25.9%，较一季度大幅上升10.7个百分点，增速明显快于信贷（14.7%），这主要是公司抓住同业市场资金收益率较高的机会，扩大同业资产规模所致。公司上半年净息差为3.11%，同比上升12BP，但由于二季度降息的影响，公司二季度贷款平均收益率较一季度下降15BP，而存款付息率上升6BP，因此公司上半年净利差和净息差分别较今年一季度下降9BP和10BP。同时由于上半年存款增速达到17.4%，较一季度上升6.2个百分点，明显快于信贷同比增速，这对于上半年净利差和净息差也构成一定的压力。
    中间业务收入占比平稳，增速放缓。 2012年上半年公司中间业务手续费净收入97.32亿， 占比达到17%，和12Q1基本持平，但同比增速仅有19.2%，呈大幅放缓态势。预计全年公司仍将占比平稳增速放缓态势。
    二季度不良压力上升，但拨备仍平稳。二季度公司不良压力继续环比上升，期末不良余额99.03亿，环比多增4.43亿（或4.68%） ，较一季末环比增幅2.87亿（或3.13%）多增1.56亿。公司上半年关注类贷款占比1%，较年初下降3BP，我们认为这可能是关注类贷款迁徙到不良的次级类贷款中，今年中期公司次级类贷款占比提高5BP至0.24%。可疑类贷款占比和年初持平，损失类贷款占比下降4BP至0.19%，我们认为这主要是公司上半年的核销力度加大。今年上半年公司核销了7.73亿不良贷款，而去年同期核销仅有1200万。因此，我们观察到虽然公司的不良率维持在年初的0.56%，但加回核销后实际不良贷款余额同比增长12%，超过08年金融危机时的不良同比增幅。需要警惕的是，在经济下行过程中企业偿付能力下降所导致的不良压力未来仍有可能继续上升。和其他三家已发布中报的股份制银行一致，公司不良的压力主要集中在长三角地区，不良率上升13BP，珠三角地区不良率也略有上升6BP。虽然公司不良压力上升，但二季度拨备力度仍延续一季度的弱势，信用成本仅为0.48%，同比下降7BP。拨备占拨备前利润占比为11.9%，低于去年同期不良持续双降时的水平，拨备继续呈现释放业绩态势。我们在2011年的定期报告的点评多次提到，公司在不良持续双降，业绩大幅增长时加大拨备力度其实是为了未来平滑利润的一种未雨绸缪的行为，今年在业绩开始下行，不良压力上升时，拨备开始持续释放业绩，保证公司业绩平稳增长。