刨除息收入等项目，主业净利润增速约为28.3%，符合预期公司公布2012 半年报：营业总收入、营业利润、利润总额、净利润分别为：11.9 亿元、3.84 亿元、3.91 亿元、3.38 亿元，分别同比增长 23.58%、42.87%、42.96%和43.59%，基本每股收益0.59 元。刨除利息、理财产品收益等项目，主业净利润增速约为28.3%，符合预期。我们预计公司有望完成全年21.8%的收入增长目标。
    外延式扩张与内涵式发展并重
    加盟渠道：二三线城市是公司上半年加盟拓展的重点。公司上半年不断完善加盟商渠道建设体系，加大加盟商扶持力度。直营零售方面：重点在商场系列店和裤柜形象提升，加强精细化管理，对VIP 服务力度加强。，截至2012年6 月底，渠道终端共计3207 家，相比年初净增加67 家。商品企划加强：进一步规范商品系列，同时丰富裤类产品线，沉淀裤类经典元素。上半年裤装仍贡献主要收入，占比51.27%，同比增长17.21%。华东仍为公司主力销售区域。从销售收入区域分布看，华东区域占总收入比重为42.24%，保持30.93%的强劲增长。
    毛利率小幅提升，期间费用率大幅下降，库存水平有所上升
    毛利率小幅提升。综合毛利率提升1.11 个百分点到57.57%；期间费用率大幅下降。期间费用率比上年同期大幅下降4.81 个百分点到22.69%。其中，销售费用率降到19.9%，管理费用率下降1.08 个百分点到6.28%。上半年利息、理财产品收益等约合4150 万元，财务费用率大幅下降3.29 个百分点；上半年库存水平有所增加。存货占收入比由上年同期的46.5%升至52.1%，应收账款占收入比重由6.1%升至15%。
    盈利预测与投资评级
    九牧王的街店和一二线商场渠道分布较为均衡：街店、商场渠道占比分别为：46.7%、53.3%（2011 年底数据）。在今年一二线市场增速下移的背景下，二三线市场相对强劲的消费需求可对整体业绩增长进行有效的平滑，从公司Q1、Q2 收入增速看，公司业绩受终端消费波动影响相对较小。公司未来看点可总结为：产品品类延伸+二三线城市渠道下沉+多品牌运作。前两者为中短期增长点，多品牌为长期看点。我们预计公司2012-2014 年EPS 为1.18/1.42/1.65 元，目前股价对应2012-2014 年动态市盈率为20.5/17.1/14.7 倍，买入评级。
    风险提示
    经济增速下移影响终端消费市场，存货增加的风险。