1．事件
    青岛啤酒公布2012 年中报。
    2．我们的分析与判断
    （一）高低端销量双升，体现“品牌+市场”思路
    归属净利润净增长2%，毛利率同比略降，季度间回升。1H12公司实现营业收入134 亿元（yoy11%，高于行业2pct），归属净利润10 亿元（yoy2%，高于行业11pct），每股收益0.75 元。其中，2Q12 实现收入78 亿元（yoy15%），归属净利润5.56 亿元(yo-y7%)，每股收益0.42 元。1H12 毛利率40.5%，同比降低3pct，2Q12 毛利率41.4%，同比降低2pct，环比增加2pct。
    “品牌+市场”销量双增。上半年公司整体销量418 万千升(yoy11%，高于行业6pct)，其中主副品牌分别为220、198 万千升(yoy8/15%)。副品牌快速增长，占总体销量比例升至47%的同时，公司高端品种青岛纯生等销量也实现了较高同比增长，达到15%。
    （二）平稳过渡体现强效“护城河”
    继11 全年产销量增速12.6%后，12 年有望继续上量，十二五产销量目标有望加速在2014 年实现。公司在2010 年底规划十二五目标为产销量1000 万千升，2011 年将1000 万千升产销量目标提升至2014 年完成。2011 年扩建及新建项目有望陆续体现，对外收购、兼并有利于快速上量。虽然近期经历了董事长的变动，我们判断青岛啤酒仍然维持了竞争战略战术一致性，有望实现平稳高效过渡，表现出积极成长。
    2012 年以来海关进口大麦价格连续三月较大幅回落，按照生产周期推算，有望利好中期及之后毛利率水平。同时，我们跟踪发现澳洲天气原因导致谷物出现较大幅度减产，加啤麦价格近一月上涨8%，反应到13 年，成本可能无法保持下行趋势。
    3．投资建议
    公司前期公告和三得利（中国）的重组整合协议框架，此次合作完成后按照11 年口径将增益净利润1.67 亿元（11EPS 增加0.12元）。由于此次合并中产生一次性收益，若在12 年内完成，此次合作完成后按照11 年口径将增益净利润1.67 亿元（11EPS 增加0.12元）。鉴于尚未完成，我们暂时给予公司2012-2013 年EPS 为1.45元、1.70 元，对应2012/2013 年PE 为24/20 倍，我们给予“推荐”评级（长期价值优势请参考12 年3 月20 日深度报告）。