上半年业绩略低于预期   2012 年上半年用友软件实现营业收入17.15 亿元，同比增长17.2%；实现净利润1.35 亿元，同比增长10.4%；扣非后净利润增长15.3%，扣非和股权激励成本后净利润增长26.8%。EPS 为0.14 元，略低于市场预期。  高端产品拓展快，低端产品复苏明显，行业及专用软件竞争力增强   公司高端的NC 产品销售达3.74 亿元，同比增长13.8%，如果同时考虑产品的实施及服务收入，则NC 业务线收入增长接近30%，高端产品拓展顺利，基于产品+行业的解决方案，在制造业、流通服务和建筑地产等领域取得较大突破； 低端的畅捷通产品销售收入为1.58 亿元，同比增长16%，如果同时考虑产品和服务，则畅捷通业务线收入增长23%，低端产品线服务比较明显。公司在政府、汽车、烟草、卫生、审计及BI 等行业或专业产品领域增加竞争力，其他类软件产品销售1.22 亿元，同比增长94%，主要受用友汽车的并表影响。  中端的U8 增加分销比例，增强盈利能力   公司上半年U8/U9 产品销售收入下降8%，一方面是中型企业的IT 需求受经济增长放缓影响，另外一方面同公司的销售及实施模式转变有关；公司将持续加大U8 的分销力度，上半年U8 分销比例上升到12%以上，预计未来将达到30%； 采用分销的模式将增加产品的盈利能力，同时促进产品的标准化程度提高。  风险提示   如经济持续放缓将对企业的管理软件需求产生较大影响，直接影响公司业绩。  经济低估时仍有较好表现，增发奠定未来方向，维持"推荐"评级   公司在经济大幅放缓、企业IT 需求影响较大的情况下收入和利润仍有较好增长， 随着公司行业化方案和分销比例的增加，预计产品竞争力将增加而且盈利能力增加；随着公司增发方案的进行，下一代企业和政府应用系统、云服务中心以及外包服务中心的业务格局更加完整和长远。我们认为公司仍是国内最具竞争力的管理软件厂商，预计公司12/13/14 年的EPS 分别为0.73/0.94/1.18 元，同比增长33%、29%和26%；基于公司的长期竞争力，维持对公司的"推荐"评级。