收入下滑5%，经常性损益增长15% 
    公司2012年上半年实现营收7亿元，同比下降5%；净利8112万元，同比增长31%，扣除非经常性损益后同比增长15%，略低于我们预期，主要原因在于1）12年春节订单提前、上半年系列食品安全问题以及部分客户自身的产品结构调整给下游订单带来一定的负面影响；2）限制性股票费用同比增加400万左右，管理费用较上年同期增长32.42%，整体费用率提升了1个百分点。
    毛利如期改善 
    公司毛利提升的走势符合我们之前的判断：上半年综合毛利率22.7%，同比增加3.06%，其中核心产品彩印复合包装毛利率同比改善3.66%，这主要得益于成本下降的短期利好以及产品结构优化的长期因素。我们认为这两个有利因素在下半年仍会持续影响。
    下半年收入增速有望改善 
    我们认为上半年食品安全事故虽然会给公司订单带来阶段性冲击，但从长期来看有利于提升行业对于供应链管理的重视程度，从而使得供应商的市场份额向龙头企业集中，公司有望在强者更强的逻辑下受益。事实上，08年的三聚氰胺事件对于公司来说就是一个奠定奶粉包装强势地位的机会。我们认为随着短期影响的逐渐消除以及公司在新领域、新客户的拓展，下半年收入增速有望改善。
    估值：“买入”评级，重申目标价18.4元 
    考虑到上半年的净利略低于预期，我们小幅下调2012EPS至0.83元（原为0.87元），维持13-14年EPS预测1.13/1.33元。我们维持 “买入”评级和目标价18.4元。目标价基于瑞银VCAM工具进行现金流贴现估值（WACC为9%）。