近日，人福医药公布了定增收购北京巴瑞医疗器械等一系列公告，这是自2011年的限制性股权激励后的又一大规模资本运作，对公司以后的发展战略起到重要支撑作用。我们认为公司逐渐聚焦医药主业，未来主要在麻醉镇痛药、计生药、维药、血液制品、医药商业、医疗器械等相关领域协同发展，成为兼顾国内外两个市场的细分领域的领导者。
    预计2012-2014年EPS分别为0.81元、1.06元和1.32元，目标价28元，对应2012年PE为35倍，2013年26倍，维持"买入"评级。
    医疗器械。公司定增公告称拟斥资7.76亿元收购北京巴瑞医疗器械有限公司80%股权。巴瑞医疗器械是罗氏体外诊断产品在全国最大的经销商，同时自2010年起成为思达高诊断技术血凝产品的北京地区经销商。对于本次收购的背景，我们理解为，公司在围绕医疗领域一直寻找合适并购目标，标的特点是在细分市场领导者，巴瑞的核心竞争力为两点：（1）罗氏的产品；（2）与大三甲医院长期稳定的合作关系。
    巴瑞过往的业绩增长一直较快，超过30%，主要来源于两方面：（1）原有医院内生性增长，约30%；（2）新医院的开拓，从大三甲医院转变为兼顾中小医院的覆盖。其中2011年收入4.08亿元，净利润0.92亿元。同时承诺2012年、2013年、2014年经审计净利润分别不低于11640万元、13970万元16760万元，也就是2012年-2014年净利润增长依次为26%、20%和20%，均不低于20%。2011年净利润率高达23%，与同行比处于较高水平，主要有两个原因：（1）对应客户主要为高端医院；（2）随着单个医院放量形成规模效应，冲淡固定成本，单301医院就有约8000万元销售额。
    收购后对管理团队应该不会有太大变化，董事会人福占多数，巴瑞在北京地区的医院资源和上市公司的资源对接，形成协同效应。
    我们认为巴瑞是人福医药主业的重要补充。
    国际化。国际化主要通过美国普克为平台，目前市场、销售、支持人员共30-40人，研发方面约10人，主要依托宜昌人福研发中心和人福研究院，以全球视角看全球的制药业机会，与出口制药企业相比优势明显，以美国的方式开拓美国市场，而与美国本土企业相比具有两个优势：（1）成本优势；（2）产品优势，美国本土大公司会忽略一些小品种。
    普克的人才队伍较高端，主要是他们认可普克这个平台，认可公司的发展潜力。国际化完全以国际市场为导向，以产品为导向，主导研发，生产标准照搬美国标准。产业链条覆盖从生产基地、进口商、分销商到医院诊所主流媒体和药店商超，进入美国超过90%的连锁终端，在开拓美国市场的同时，积极开拓德国、奥地利、加拿大、以色列、韩国等市场。
    目前主要产品是一种适应症为皮炎的专利处方药EpiCeram，覆盖96%以上的终端，超过6万家终端；另外预计OTC方面主要就已开发和正在开发的药物与沃尔玛等商超合作，预计四季度将有胶囊类产品投放市场。
    我们对公司国际市场的判断是基本处于搭台阶段，还未创造正的净利润，预计2013年开始将逐渐有利润贡献，但我们依然看好公司在国际化平台上的发展潜力。
    麻醉药。麻醉药依然是公司主要的利润来源，宜昌人福一直保持着快速增长，主打产品芬太尼系列增长较快，在竞争对手新进入的第一年，预计加大营销力度后老产品芬太尼依然能够保持增长，因为竞争对手的导入需要一个过程，从进医院药剂科到麻醉科开处方等一系列博弈过程；瑞芬太尼增长较快，预计在30%以上；舒芬太尼是增长最快的品种，预计在50-60%，咪达唑仑增幅加大，预计在30%左右；我们预计麻醉药整体会在30%以上的增长，为公司业绩提供了保证。国内麻醉师较多，主流思想来自美国和欧洲，但欧美之间有差异，主要体现在：美国市场芬太尼和瑞芬太尼用量大，舒芬太尼和阿芬太尼很少用，用的是盐酸二氢吗啡同和吗啡，而欧洲市场舒芬太尼和阿芬太尼用量很大，盐酸二氢吗啡同和吗啡使用较少。从用药习惯的培育角度看，公司主打产品瑞芬太尼和阿芬太尼还有很大发展空间。
    预计宜昌人福还会有新产品不断推出，那布啡已过现场审查，预计今年底明年初获得批件，盐酸氢吗啡酮等产品也将获得批文，择机推出，为公司持续增长打下基础。